Ростовская Марина Николаевна

                                                                                 главный специалист ФКЦБ РФ,

                                                                                 сентябрь 1997г.

                                           

 

 Федеральная  Комиссия по рынку ценных бумаг России. Идея и практика.

   Переходные экономические системы выделяются своей институциональной недостаточностью. С одной стороны присутствует попытка обобщить прогрессивный мировой опыт, с другой  налицо незнание реальной экономической ситуации в своей стране. Практически всегда возникает “эффект Черномырдина” (“хотели как лучше, получила как всегда”). В результате экономической эффективности не достигается, возникают совершенно непредвиденные ситуации, на базе которых расцветают инсайдные отношения.

   Обратимся к опыту ФКЦБ России, посмотрим ту гамму противоречий, которую заложил законодатель в данную систему институтов. ФКЦБ - орган, регулирующий часть финансовых отношений страны и изначально он должен занимать надстроечную позицию к экономической политике государства. К сожалению ФКЦБ сама порою строит эту политику исходя из своего понимания и даже собственных интересов. Кто является субъектом этих интересов? Это не трудно видеть уже из анализа нормативных актов, к которым мы и попытаемся обратиться.

  Законодательной базой деятельности Комиссии служит Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96г. №39-ФЗ и Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1009 «О Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг». В соответствии с Федеральным Законом «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96г. п.2 ст.53 надлежит установить, что проведение государственной политики в области формирования и развития рынка ценных бумаг осуществляется ФКЦБ России ( созданной 4 ноября 1994г. согласно указу №2063 «О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг» и законодательства РФ).

       ФКЦБ России есть   коллегиальный орган исполнительной власти  из 6 человек,  по проведению государственной политики на рынке ценных бумаг, подчиняется Президенту. Это  бюджетная организация, юридическое лицо, имеющая расчетный счет и другие счета в банках. Председатель ФКЦБ является ее руководителем, по должности федеральный министр.1-й заместитель, три заместителя и секретарь - государственные должности, замещаются в установленном законом порядке. Члены ФКЦБ назначаются на должность и освобождаются от должности  Председателем ФКЦБ. Председатель ФКЦБ  назначается Указом Президента по представлению правительства РФ. Постановления ФКЦБ России по вопросам, отнесенным к ее компетенции обязательны к исполнению федеральными министерствами, исполнительной властью, субъектами Федерации, органами местного самоуправления. Принятие постановлений без предварительного рассмотрения на экспертном совете  не допускается. Полномочия ФКЦБ не распространяются на проспекты эмиссии долговых обязательств Правительства и ценные бумаги субъектов Федерации.

      Экспертный совет -консультативно-совещательный орган из 25 человек (7 представителей государственных организаций: администрации Президента, Министерства финансов, Министерства внутренних дел, Госкомимущества, Государственной налоговой службы, Центрального Банка, Российского Фонда Федерального Имущества, 7 представителей профессиональных участников, 7 представителей самоорганизующихся организаций, союзов и ассоциаций, 4 независимых эксперта). Экспертный совет возглавляет его председатель. Председатель экспертного совета входит в коллегию по должности.  Кандидатуры представителей профессиональных участников  в экспертный совет представляются согласно Федеральному закону «О рынке ценных бумаг». Профессиональные участники избирают своих кандидатов в экспертный совет на всеобщей конференции, организованной ФКЦБ.  Избрание утверждается решением ФКЦБ.  Саморегулируемые организации и их союзы избирают представителей самостоятельно. Персональный состав экспертного совета утверждается решением ФКЦБ России. Срок работы 2 года с возможной пролонгацией. Экспертный совет осуществляет:

1.     Подготовку вопросов, связанных с исполнением полномочий ФКЦБ.

2.     Разрабатывает предложения по регулированию рынка ценных бумаг.

3.     Проводит рассмотрение проектов постановлений , принимаемых ФКЦБ.

4.     Экспертный совет может приостановить решение сроком до 6 месяцев.

 Все постановления обязательно публикуются. Они не подлежат регистраций в Министерстве Юстиции России. Постановления ФКЦБ России могут быть обжалованы  физическими или юридическими лицами в суд или арбитражный суд.

       Для рассмотрения вопросов, имеющих межведомственный характер, в ФКЦБ создается совещательный орган - коллегия ФКЦБ из 15 человек: все 6 человек ФКЦБ России, Представитель Министра финансов, Центрального Банка, председатель экспертного совета, два представителя от обеих палат Федерального собрания, представители исполнительной власти. Персональный состав коллегии утверждается правительством. Председателем коллегии является председатель ФКЦБ. Регламент коллегии определяет руководитель ФКЦБ. Решения коллегии носят рекомендательный характер.

     ФКЦБ осуществляет  обследование проведения инвестиций, анализ, внутренний контроль за деятельностью профессиональных участников, среди которых:

1.     Осуществляет разработку основных направлений развития рынка ценных бумаг и координацию  по вопросам регулирования.

2.     Утверждает стандарты эмиссии, в том числе иностранных эмитентов, порядок регистрации эмиссии.

3.     Утверждает и разрабатывает единые требования к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Стандарты страхования и гарантий на рынке ценных бумаг.

4.     Устанавливает порядок, осуществляет лицензирование и ведение реестра саморегулируемых организаций.

5.     Организует исследования по вопросам развития рынка ценных бумаг.

6.     Разрабатывает проекты законодательства и их нормативных актов, связанных с вопросами развития рынка ценных бумаг, проводит их экспертизу

7.     Разрабатывает  методические рекомендации по практике проведения законодательства о ценных бумагах.

8.     Устанавливает порядок допуска иностранных инвесторов и т.п.

9.     Нормативные акты по вопросу регулирования рынка ценных бумаг, деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг, саморегулируемых организаций в пределах компетенции.

Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96 №39 ст.38. дает основы регулирования рынка ценных бумаг. Здесь ФКЦБ:

- устанавливает обязательные требования к профессиональным участникам рынка ценных  бумаг и стандарты. Создает систему защиты прав вкладчиков

- запрещает деятельность лиц, осуществляющих предпринимательскую деятельность на рынке   ценных бумаг без соответствующей лицензии

   В ст. 52. (Переходные положения) закон предписывал участникам рынка ценных бумаг привести внутренние положения (регламенты) в течение одного  года со дня выхода закона в соответствие с ним. Федеральная комиссия был вправе продлить срок приведения регламентов до двух лет. Как ни странно, именно процедуры перелицензирования  полны злоупотреблений. От того, кто получал лицензию, зависела панорама рынка. Ранее, по предписаниям Министерства Финансов организаторы торговли (биржи) создавались как акционерные общества, но с выходом Гражданского Кодекса и  “Закона об акционерных обществах”  акционерные общества попали в класс коммерческих организаций, в то время как “Закон о рынке ценных бумаг” требовал от бирж быть “некоммерческим партнерством”, не оговаривая, каким путем это должно было делаться. ФКЦБ  негласно требовала дорогостоящего учреждения через ликвидацию. К тому же невозможно было уложиться в сроки в случае перерегистрации. Для бирж возникали  колоссальные издержки реорганизации, региональные площадки, созданные специально для обслуживания местных приватизированных предприятий,  выпадали из игры. Усиливались столичные биржи, попечителями которых становились власти, и электронная система РТС, а их конкурентов ждали большие  проблемы. Был взят курс на ликвидацию фондовых отделов товарных бирж, документальное “заволокичивание” выдерживали не все валютные биржи с фондовыми отделами. Фактически создавалась новая инфраструктура рынка ценных бумаг по англосаксонскому образцу с малым числом очень крупных бирж. Теперь чиновник определял, быть торговой площадке, или нет, и рушились немногочисленные региональные биржи, торгующие не ГКО, а акциями  местных промышленных предприятий.  Это все напоминало скорее всего ситуацию недобросовестной конкуренции, нежели желание навести порядок в системе фондового рынка.

  Практика деятельности ФКЦБ поставила множество вопросов:

     1.  За ФКЦБ закреплено только проведение государственной политики в области ценных бумаг. Она также осуществляет разработку основных направлений развития рынка ценных бумаг.  А кто формирует эту политику? Судя по все му ответ надо искать в Указе Президента №1008. Однако руководством к действию ФКЦБ летом 1997г. были субъективные пожелания министра финансов А. Чубайса о том, что “бирж должно быть не больше четырех”. Если окинуть взглядом мировую практику регулирования фондового рынка, то обращает внимание то, что большинстве стран развивающегося рынка комиссия заменена инспекцией по той причине, что все политико-экономические вопросы вынесены в этом случае на другой уровень власти.

  2. Почему возник авторитаризм ФКЦБ и  ущемление региональных рынков? Может дело в составе совета?

  3.  Экспертный совет.  Из нормативных документов совсем не ясно основание подбора экспертов, требований к их квалификационному уровню, политической ориентации. Как представлены региональные интересы, каков способ элиминирования «московского шовинизма»? Как биржи делегируют своих представителей и защищают свои интересы через эти структуры? Есть ли у членов  совета право на вето?

4.  Не ясно, кто из представителей организаторов торговли был избран в состав экспертного совета и почему там доминирует мнение РТС?

5.   ФКЦБ России - коллегиальный орган  и в то же время орган исполнительной власти.  Такая форма не отвечает принципам , положенным в основу КЦББ США, где комиссия есть независимая организация.  По сути члены ФКЦБ России  посадники, в то время как в США  сложилась система согласования при назначении членов комиссии с сенатом и другими органами и ежегодно истекает срок одного из членов. В других странах срок членства в комиссии ограничен двумя годами. Председатель ФКЦБ является ее руководителем, по должности федеральный министр. Заместители и секретарь -  государственные должности, замещаются в установленном законом порядке , но законодательство не оговаривает , как происходит замещение, на каких условиях, через какие сроки. В мировой практике все это регламентируется. В России  члены ФКЦБ назначаются на должность и освобождеются субъективно, по воле председателя ФКЦБ, назначенного Указом Президента по представлению Правительства РФ. Но почему эта система оказывается столь несовершенной?

   6. Ряд полномочий ФКЦБ России чрезмерен, ее действия способны деформировать экономическое пространство из-за отсутствия противовеса. Так, ФКЦБ :

1.     Осуществляет разработку основных направлений развития рынка ценных бумаг, но кто может проконтролировать ответственность ФКЦБ за неверную разработку?  В мировой практике разработка основных направлений - прерогатива научных коллективов и стратегических институтов, подобная работа должна быть методологически корректна.  ФКЦБ, состоящей из  6 человек и не имеющая специализированных исследовательских подразделений, не располагающая для этого собственной базой, не в состоянии выполнить такую работу.

2.      Утверждает и разрабатывает единые требования к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Какие требования? Если юридические - одна позиция, но если технико - экономические. Здесь не обойтись без учета  неповторимых условий и неоднородности России. Обязательно должно быть ТЭО и расчеты. Должно быть понимание граничных условий и их обоснованный расчет (это касается в первую очередь показателей собственного капитала участников рынка) и т.п. Действительно, ФКЦБ России вправе установить обязательные для профессиональных участников нормативы достаточности собственных средств , или иные показатели, ограничивающие риски по операциям с ценными бумагами, но таковые показатели не должны являться ограничителем свободы предпринимательства и создаваться с целью подавления одних предпринимательских структур или регионов в пользу других.

Понятие «единые стандарты» в этом случае применимы только в правовом аспекте,

иначе не создать равных стартовых возможностей для регионов.  Поэтому ФКЦБ

обязана  либо организовывать исследования по вопросам развития рынка ценных

бумаг, либо принимать в расчет письма и обоснования, поступающие с мест. Это

вменяется Указом, но она это не делает .

3.     Разрабатывает проекты законодательства и их нормативных актов, связанных с вопросами развития рынка ценных бумаг, проводит их экспертизу. Эта работа ведется  крайне слабо. От практики  методических рекомендаций  комиссия  уклоняется, фактически игнорируются  наработки, поступающие  с мест.

ФКЦБ России сама оказалась не готова к процедуре лицензирования фондовых бирж и организаторов торговли на рынке ценных бумаг, не привела в соответствие нормативную базу и не осуществила экспертизу законодательных и нормативных актов, не выработала методологические рекомендации, лицензирование организаторов торговли проходило в условиях постоянно меняющихся правил игры и изменений сроков и стандартов. В таких условиях самое разумное было бы максимально продлить срок лицензирования при продолжении действия бессрочной лицензии Министерства финансов. Обязательно условие создания со стороны ФКЦБ России стабильных правил игры с равноправным подходом ко всем организаторам торговли. Недопустима необоснованная дискриминация юридических лиц, недопустимо регулирование вопросов, не относящихся к компетенции комиссии ( в частности в вопросах количества бирж), предоставление неполной информации в целях создания препятствий при лицензировании.

   Рассмотрим основы и ловушки в концепции рынка ценных бумаг, оглашенной в Указе Президента РФ от 01.07.96г. №1008 «Об утверждении концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации». Он  призван осуществлять единый государственный подход  и обеспечить на рынке сочетание интересов экономической безопасности государства, направления инвестиций в промышленность и защиту прав граждан в соответствие со статьей 80 Конституции.

   В соответствии с Указом обозначены основные типу профессиональных участников на рынке ценных  бумаг. Подчеркивается необходимость укрупнения и повышения уровня капитализации всех участников рынка. Акцент делается  на саморегулировании и на создании задела в развитии инфраструктуры рынка.

   В разделе II. Указа ( Государственная политика на рынке ценных бумаг) говорится, что рынок должен рассматриваться в общем контексте социально-экономических и политических преобразований с целью создания конкурентоспособного финансового сектора, способного мобилизовать инвестиционные ресурсы.    Функцией государства на рынке ценных бумаг является участие в финансировании инфраструктуры рынка при реализации инфраструктурных проектов. К принципам государственного регулирования относятся:

1.     Увеличение защищенности граждан

2.     Единство нормативной базы

3.     Принцип минимального вмешательства и максимальной самоорганизации

4.     Отказ от навязывания централизованных решений

5.     Главенство нормотворчества профессиональных участников рынка

6.     Принцип равных возможностей (стимулирование конкуренции), отсутствие преференций для отдельных участников рынка. Равенство всех участников перед органами власти.

Признается, что различные группы участников имеют различные стартовые возможности, поэтому государство намерено принимать меры по выравниванию возможностей.

   Раздел III. “Национальные интересы и рынок ценных бумаг” констатирует, что национальные интересы - это комплекс макроэкономических и макрополитических задач, к которым относятся:

1.     Восстановление воспроизводства и его эффективности на основе мобилизации внутренних и внешних инвестиционных ресурсов

2.     Укрепление экономического суверенитета страны

3.     Проведение политики, исходящей из национальной безопасности страны.

   В разделе IV. ( Принципы регулирования) подчеркивается. что интересы государства и участников рынка во многом совпадают. Особенности рынка ценных бумаг не позволяют применять стандартные методы регулирования, поэтому важно привлечь к регулированию саморегулируемые организации.  Саморегулирование на месте определяет решение возникающих проблем. Особенно  в вопросе стабилизации рынка. Государство будет стремиться к снижению цены регулирования, уменьшению времени на регулирование. Необходимо сочетать саморегулирование и  создание совместных рабочих групп из профессиональных участников и отдать ключевую роль экспертному совету. Регулирование должно строиться на функциональном принципе в  сочетании с институциональным, оно должно быть и на федеральном уровне, и на уровне субъектов Федерации.  Приоритет в развитии должен отдаваться инфраструктурным организациям. Государство будет поддерживать  конкуренцию на рынке.

   Далее в разделе IV рассматривается принцип распределения обязанностей между государственными органами, механизм разграничения ответственности за результаты деятельности, призванный обеспечить единство и непротиворечивости гос.политики на рынке ценных бумаг через механизм обязательного согласования, связанный с его регулятивно - нормотворческими правовыми актами в ФКЦБ России. Предписывается широкое использование всех форм взаимодействия органов исполнительной власти  при разработке и принятии нормативных актов, включая совместную их разработку и согласование, привлечение специалистов разных ведомств для участия в подготовке нормативно-правовых актов и решений по вопросам развития рынка ценных бумаг.

  Раздел V. Стратегия государства на рынке ценных бумаг в идеале выводится из национального интереса, т.е. из интереса экономической эффективности. Национальный интерес определяет основные цели государственной политики. Это и есть база для создания и обоснования механизма привлечения инвестиций в частный сектор и приватизированные предприятия.

    Раздел VI. Указа определяет модель и структуру  рынка ценных бумаг. Концепция исходит из того, что Россия стремится к превращению в самостоятельный конкурентоспособный финансовый центр, взаимодействующий со всеми рынками. Говорится о том, что Россия будет формировать собственную модель на основе национальных интересов и традиций.  Эта модель может включать в себя любые системы торговли, применимые на различных биржах и в различных сегментах рынка.  Выбор модели должен обеспечить:

1.     механизм ликвидности ценных бумаг

2.     возможность наращивания оборота

3.     технологическую совместимость российского рынка с зарубежным

Инфраструктура рынка ценных бумаг должна создать условия  для эффективного регулирования инвестиционного процесса. Целесообразно выделить 2 уровня: межрегиональный и внутри региональный.

  Под зарубежным опытом и выбором оптимальной модели определен выбор  оптимума между государственным регулированием и саморегулированием, формы и методы управления структурами рынка ценных бумаг.

   Раздел VII. раскрывает понятие саморегулируемых организаций, которые должны создаваться по решению конференции профессиональных участников рынка ценных бумаг, созываемой ФКЦБ.  Направление на должность руководителя СРО, основное направление по развитию нормативно-правовой базы должны согласовываться с ФКЦБ.

   Таков основной  контур концепции рынка ценных бумаг России. Указ определил

основные типу профессиональных участников на рынке ценных  бумаг. Это:

Коммерческие банки

Брокерские фирмы

Инвестиционные фонды

Инфраструктурные образования (реестродержатели, депозитарии, клиринговые центры, торговые системы  и фондовые биржи)

Ранее, по постановлению правительства №78 1991г. были выделены

Финансовые брокеры

Инвестиционный консультант

Инвестиционная компания (дилинг)

Инвестиционный фонд

Вывод - несмотря на положительные моменты, связанные с выделением национального интереса, Указ внес рассогласование принципов и понятий.

  Государство намеревалось снижать цену регулирования. приоритет отдавался экспертному совету и  инфраструктурным организациям. Однако практика показала, что рынок ценных бумаг в России скорее мертв, чем жив. Причина этого в том, что семантической конструкции, создающей систему, не получилось. Нормативная база была написана в расчете на сложные цепочки взаимоувязанных действий, вместо этого у рынка ценных бумаг на каждом шагу возникли барьеры.

     Обратимся к мировому опыту регулирования рынка ценных бумаг как первоисточнику российского законотворчества и посмотреть, а уместен ли перенос их норм на нашу почву.

       За образец для российского рынка ценных бумаг был взят англо-саксонский биржевой вариант. В первую очередь фондовый рынок США. Приведем основные характеристики развитых рынков. Это: 

 -  повышенная ликвидность ценных бумаг

- прозрачность рынка - высокий информационный уровень

 - незначительные ценовые колебания

 - развитость нормативной базы

- торговля связана с большим числом акций ( на долю 10   эмитентов  15-25% всей

   капитализации   и оборота)

- курсы акций мало подвижны по  среднеквадратическому   отклонению курсовой

  стоимости и не на много выше дохода по ставке ссудного процента

- отсутствие ограничений на проникновение иностранного капитала, но  есть 

  ограничения на    репатриацию   доходов  от     капитала

     Рынки Англии и США самые либеральные, но здесь доля акций у населения самая высокая. США является безусловным лидером фондового рынка, разработчиком  новых финансовых инструментов и теории управления портфельными инвестициями. Методы регулирования здесь самые четкие. Не следует забывать, что Япония не сильно отстала от США, а Германия - от Англии. В этих странах применяется совсем другая национальная модель и самый богатый набор финансовых инструментов.

Фондовый рынок США.

Типологические черты рынка:

- высокая доля накопленного капитала

- роль фиктивного капитала в экономике невероятно велика

- высок удельный вес населения во владении акциями

- сложился баланс между крупным и мелким инвестором

      Акция служит источником прибыли: от курсовой стоимости, от дивиденда. При накоплении прибыли в компании в ущерб дивидендам цена акции падает и возникает риск враждебного поглощения. Акционер способен сбрасывать акции с целью понижения ее курса. Недостаток рынка - конфликт интересов компании с интересами акционеров. Перекрестное владение ограничено:  крупная  корпорация не может быть акционером другой компании.

Система регулирования:

Двухуровневая  после 30-х годов.

1й уровень - государственное регулирование  - КЦББ  США и специальные органы в штатах.  Выпуск   акций    мелких   эмитентов   регистрирует   штатный    комитет   по   малому   бизнесу.

 Американская концепция КЦББ - независимая от правительства организация, стоящей вне политики и бюрократических интриг. В состав КЦББ входят 5 человек (лишь 3 могут быть членами одной партии), назначаемые Президентом с согласия Сената сроком на 5 лет. Председатель также назначается президентом. Ежегодно истекает срок одного из членов.

После законотворческого периода Ф. Рузвельта деятельность КЦББ свелась к чисто рутинной работе. Комиссия имеет региональные отделения, свыше 60% персонала - юристы. Наиболее крупные подразделения -Управление корпоративных финансов(основная задача -поддержание стандартов раскрытия информации),  Управление по регулированию рынка( проверка фондовых бирж и инвестиционных институтов), Управление по надзору за законодательством (возбуждение судебных дел). Комиссия является бюджетной организацией, но вместе с тем ее сборы в 2 раза превосходят отчисления из бюджета на ее содержание.

2-й уровень - саморегулируемые организации профессиональных участников (фондовые биржи  с одной стороны и Национальная ассоциация фондовых дилеров NASD). СРО - это  эффективный  способ регулирования рынка.

История:

 В 20х годах рынок  был свободен от контроля и либерален. Он абсолютно не защищал инвестора. Был раздут спекулятивный капитал. Злоупотребления повлекли  национальное бедствие, за которым появилась антикризисная политика:

 В 1932г. Комитет по банкам и денежному обращению Сената утвердил Комиссию по изучению биржевого кризиса ( прокурор - Ф.Пекор). Следственное дело выявило  причину обвала - биржевые манипуляции. Был выделен перечень запретных действий, влекущих уголовное наказание, выработаны основные принципы биржевой деятельности - сегодняшний костяк международных правил.Ф.Д.Рузвельт ввел  госконтроль над деятельностью инвестиционных институтов в форме  лицензирования и инспекции.

1933г. - группа исследователей  рынка (Д.Ландис) готовит «Закон о ценных бумагах» (эмиссия, первичный рынок). Принят Закон о банках, запрещающий банкам совмещать коммерческие и инвестиционные функций ( банки способствовали росту спекулятивного капитала).  

1934г. - «Закон о фондовых биржах» ( об обращении ценных бумаг на вторичном рынке). Комиссия по ценным бумагам и биржам создана в соответствие с  законом о биржах. Первым председателем КЦББ  назначили известного финансиста Дж. Кеннеди, крупнейшего инвестиционного банкира Не отстранение, а участие Уолл Стрита. КЦББ состояла из 5 человек, вошли  Д.Ландис,  Ф.Пекор.

«Закон о холдинговых компаниях» - слияние и  поглощение с помощью выпуска акций.  Регистрация холдингов проходит в КЦББ.

1938г. Закон Мэлори о контроле КЦББ над внебиржевым рынком. Идея заключалась  в создании саморегулируемых ассоциаций брокеров и дилеров внебиржевого рынка, которые сами контролируют правила игры, но находятся под контролем КЦББ. Такой организацией стала NASD, которая осуществляет контроль своих зарегистрированных членов и их сделок с инвесторами. В 1992г. членами NASD стали 5254 фирмы.

1939-40х.  Закон о доверительном договоре , Закон об инвестиционных компаниях (здесь же управленческие компании: открытые ( взаимные фонды) и закрытые), Закон об инвестиционных консультантах.  КЦББ регистрировала всех участников рынка. На этом период активного нормотворчества в области ценных бумаг завершился.

1964г. в целях защиты инвесторов  актом Конгресса  создана некоммерческая Корпорация по защите инвесторов. Фонд Корпорации образовывался за счет взносов инвестиционных  институтов. Поправки к законам распространили контроль КЦББ  и требование регистрации на клиринговые палаты и информационные фирмы.

 КЦББ рекомендовала НФБ отменить правило 390, привязывающее акции к листингу одной биржи. В 1975г. КЦББ пытается создать национальную систему торговли ценными бумагами и общенациональную расчетно-клиринговую систему: Intermarket  Traiding System, объединяющая в единую информационную сеть все биржи и NASDAQ, что позволяет в режиме реального времени  определить наилучшие котировки сразу по всем рынкам. Была введена единая регистрация ценных бумаг и единая система котировки.  КЦББ  пытается  устранить физическое перемещение сертификатов акций при регулировании расчетов. В 1990г.а введена система EDGAR, направляющая  необходимую информацию в КЦББ по телефонным каналам в электронной форме.

Выводы:   

1.     С разрастанием рынка его регулирование становится неизбежным.

2.     Регулирование требует прозрачности ситуации

3.     Экстремальность ситуации  заставляет принимать меры на уровне госполитики.

4.      Рабочий процесс происходит на уровне самоорганизации участников.

5.     Органы госрегулирования подключились к проведению политики компьютеризации национального рынка ценных бумаг.

6.     Американский опыт - поиск оптимума на процессе эволюции рынка. Управление кризисами и национальная политика регулирования.

Американский опыт и мировая практика:

1.     Закона об акционерных обществах нет. Есть общие положения, но все остальное записывается на уровне устава, который подлежит регистрации.

2.     Выработаны основные принципы биржевой деятельности  как свод правил: перечень запретных действий, приносящих экономический ущерб и влекущих уголовное наказание. (Принцип экономической целесообразности).

3.     Государственный контроль над деятельностью инвестиционных институтов - лицензирование и инспекция. Способ контроля - законы и специальный орган - независимая комиссия. Проблемы экономической политики и стратегии нет.

4.     Активное государственное многолетнее нормотворчество профессиональных деидеологизированных исследователей по контролю и правилам запрета:

а. - Закон о ценных бумагах: эмиссия, первичный рынок.

б.- Закон о банках:  запрет на  совмещение коммерческих и инвестиционные функций  - американская «чистая» модель рынка (специфическое, а не общее)

в.- Закон о фондовых биржах: обращение ценных бумаг на вторичном рынке

г.- Закон о холдинговых компаниях - слияние и  поглощение с помощью выпуска акций.  Обязательна регистрация холдингов в КЦББ.

д.- Закон Мэлори о  внебиржевом рынке. Идея перевести стихийность в  само регулируемые ассоциации брокеров и дилеров, которые бы сами контролировали правила игры, но были под контролем КЦББ. Фактически санкционировано создание NASD, контролирующей  сделки с инвесторами. Создан новый тип диссипированной биржи . Отсюда принцип двух уровней регулирования - охват регулированием всех рынков.

е -Закон о доверительном договоре , Закон об инвестиционных компаниях (здесь же  управленческие компании: открытые ( взаимные фонды) и закрытые), Закон об инвестиционных консультантах регистрируют и контролируют(КЦББ) всех, кто  участвует на рынке.

ж.- специальный акт Конгресса - создание некоммерческой Корпорации по защите инвесторов, фонд которой образован из взносов инвестиционных  институтов

з.- поправки к законам - регистрация и контроль КЦББ на клиринговые палаты и информационные фирмы

д.- КЦББ рекомендовала НФБ отменить привязку акций к листингу одной биржи.

е.- КЦББ создает национальную электронную систему торговли и информации, осуществляет переход на  безбумажную  технологию.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

1.     Концептуальная основа системы: два уровня регулирования для полноты охвата и сочетания общего и частного.

2.     Концептуальная основа государственного регулирования - независимая от власти, политики  и бюрократии комиссия, пользующаяся авторитетом и признанием, формируемая методом согласования и путем назначения. В состав КЦББ входят 5 человек, назначаемые Президентом с согласия Сената  на 5 лет. Ежегодно истекает срок одного из членов. Председатель назначается президентом. Первый  состав КЦББ состоял из специалистов и разработчиков, осуществлявших антикризисные реформы и представителей профессиональных участников.

3.     2-й уровень - само регулируемые организации профессиональных участников (фондовые биржи  с одной стороны и Национальная ассоциация фондовых дилеров NASD).

Компоративистика:

1.     Масштабность задач в России заставляет принимать меры регулирования на уровне государственной политики.

2.     Форма государственного управления, принятая в России - вседержание. «Указ»ной принцип работы государственной машины. Отличительная черта -имитационные методы работы без должного понимания меры имитации, возможности принятия чужого опыта к  российским условиям без достаточного технико-экономического обоснования и финансового обеспечения. Часто заимствуется форма, а не принципы и содержание. Законодательно прописывается то, что разрешено - позитивная форма права. Что не оговорено законом или подзаконными актами, в жизнь не пропускается. Это  усугубляется неполнотой и эклектикой нормативной базы, стремлением в один закон поместить все.

3.     Законодательная база:

Конституция  определяет полномочия Президента на принятие стратегического

решения. Гражданский кодекс РФ дает понятие ценной бумаги, сделки.

Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.95г. №208-ФЗ

определяет, что есть  эмиссия, первичный рынок . Федеральный закон « О рынке

ценных бумаг» от 22.04.96г.№39-ФЗ выделяет профессиональных участников,

 первичный и вторичный рынок. Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1008 «Об

утверждении концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации»,

Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1009 «О Федеральной комиссии по рынку

ценных бумаг» довершают концепцию рынка.

Де факто принята смешанная и довольно противоречивая  модель - банки являются профессиональными участниками рынка ценных  бумаг, в то же время «деятельность профессиональных участников исключительная». Идея создания саморегулируемых организаций и передача прав контроля на самый низкий уровень принята как  ключевая. Целая группа участников рынка ценных бумаг, появившихся в соответствии с постановлением Правительства №78 от 1991г. (некоторые виды финансового посредника: «слепой брокер», инвестиционный консультант) выпала из рассмотрения  в  законе «О рынке ценных бумаг», некоторые виды деятельности на рынке ценных бумаг, находящиеся в США под контролем комиссии, в России не подлежат контролю ФКЦБ. Нормы, вырабатываемые чиновниками, зачастую противоречат принципам свободы конкуренции и предпринимательства.

4.     «Московский шовинизм» - игнорирование региональных интересов, вызванных неравенством развития инфраструктуры и промышленности по территории России, практика однобокого принятия решения, не позволяющая подняться региональным рынкам.  Для России разумно было бы  вырабатывать принципы и политику не в Москве, а на уровне регионов, и передавать в Москву только для того, чтобы создавать итоговый документ. Эволюционно в США, до появления КЦББ США рынок в момент стихийного формирования имел много разобщенных торговых площадок, которые выполняли функции придерживающих порядок. Торговые площадки сотрудничали с местными администрациями на локальном уровне. Единая политика Ф.Рузвельта обобщила  локальный опыт в общей политике.  Россия такой стадии «локальных политик» не прошла.

5.     Принятая  система - «письмо-обращение» в адрес ФКЦБ превращена в учитываемую систему отписок, выполняемых чиновниками низшего уровня, создающая видимость работы. Декларируемые  принципы открытости  ФКЦБ превращены в  пустую формальность. Говорить о том, что ФКЦБ России «оказывает методологическую поддержку» в ситуации, когда действует внутренняя установка «справок не даем» - абсурд.

6.     Переход на безбумажную технологию, способную объединить всю страну в единую национальную систему рынка ценных бумаг не созрел и объективно остается «многоукладность» на рынке ценных бумаг.

7.     Принятие двухуровневой системы регулирования рынка ценных бумаг - разумная стратегия. Но под вопросом  процедура формирования состава ФКЦБ России: кандидатуры назначаемы без согласования, нет  сменяемости и ротации. Некоторый противовес представляет коллегия, но не ясен принцип создания экспертного совета: отсутствуют  голоса регионов,  биржи. Не  понятны привилегии  одних ассоциаций над другими, напоминающие больше лоббирование (неполнота представляемых интересов вызывает нормативную неполноту и слабость обратной связи).

8.     Чрезмерные, не контролируемые, права ФКЦБ России, отсутствие системы, оценивающей   ее действия, критерии, принимаемые в нормативах без должного, опирающейся на мониторинг основания, безнаказанность - первые результаты «регулирования по русски». Отсутствие правил и принципов регулирования рынка не позволяют определить границы экономической целесообразности действия Комиссии.

9.     Процедура инспекции  в России четно не определена.

10.  Основной вопрос России - ситуация «догоняющего развития»  или создание собственного рынка ценных бумаг есть проблема экономической политики и стратегии, а здесь стоит вопрос  - кто, каким путем ее формирует, что есть  цель национального развития, какова концепция хозяйственного строительства. Основной вопрос в Российской политике до сих пор не решен, хотя Чили и Чехия свои рынки строили из здравого прагматизма без переноса моделей.

 

Фондовый рынок Великобритании

Система регулирования:

Традиционно контроль за рынком  в руках  профессиональных участников .

1986г.- создан  Совет по ценным бумагам  и инвестициям SFA, суперсаморегулируемая независимая некоммерческая компания, участниками которой являются фирмы финансового рынка. Совет подчиняется Казначейству (исполняющему функции Министерства финансов),  руководствуется 10 принципами и 40 правилами, делегирует полномочия  саморегулируемым организациям SRO (сюда входят SFA,FIMBRA- ассоциация финансовых посредников, IMRO - ассоциация инвестиционных управляющих, LAUTRO , юнит трастов, и уполномоченных бирж: ЛФБ, LIFFE, Лондонская товарная биржа, Международная нефтяная биржа, Лондонская биржа металлов, Лондонская биржа). Правила саморегулируемых организаций обязательны  всем.

   Совет по ценным бумагам и инвестициям входит в состав ассоциации участников международного фондового рынка. Приобретение лотов акций регулирует частная организация - Лондонский Совет по вопросам слияний и поглощений, ограничивает возможности агрессивной  скупки , предлагает раскрытие информации.

    Рынок государственных ценных бумаг регулирует  Банк Англии. Представители Банка Англии включены в состав всех профессиональных финансовых организаций. Этим реализуется финансовая политика.

Законодательная база:

  1985г.- Закон об инсайдерах (ценных бумагах компаний)

  1986г.- Закон о финансовых услугах (не о ценных бумагах, как везде, а шире, о инвестициях и рынке) вызван «Политикой Большой встряски». Обязательное  лицензирование инвестиционного бизнеса, под которым понимается купля-продажа, организация торговли, управление инвестициями третьих лиц, предоставление консалтинговых услуг, организация коллективного инвестирования. Закон регулирует финансовые институты и инвестиционный процесс, включая деривативы, товарные фьючерсы, опционы на драгоценные металлы ( но не саму торговлю металлами) и долгосрочные страховые полисы. В соответствие с этим законом

 был создан SFA, наделенный исключительными полномочиями по регулированию рынка, лицензированию, инспектированию, контролю.

  1989г. -  Закон о компаниях  оговаривает  права акционеров. Компании  частные (Ltd.) , которые могут не прибегать к публичному размещению акций и публичные (PLC). Английское законодательство не указывает на то, какие могут быть акции, какова процедура перехода права собственности, ибо полное описание акций проводится в меморандуме (сокращенный вариант устава) и уставе. Различается «уставный капитал», (объявленный в меморандуме) «выпущенный капитал»( акции по номинальной стоимости, размещенные среди акционеров) и «оплаченный капитал».

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

     Осуществляется принцип саморегуляции снизу на некоммерческом и частном уровне. Этому способствовала практика прецедентного права и контрактных отношений. Необходимость стратегии на межпрофессиональном уровне, на уровне государства, стремление не упустить лидерство на международной арене потребовали выработки системы взаимопроникновения и взаимоотчетности. Отсюда деятельность саморегулируемых организаций подчинена стратегическим принципам, выполняющим роль ориентиров.

   Законодательная база отличается полнотой охвата проблем: акционерные общества, инвестиции, ценные бумаги, компании, действующие на рынке - а недостаток регулируется на уровне документов компаний и ассоциаций. В случае конфликта интересов возникает прецедент, в дело вмешивается суд или срабатывает система саморегуляции. Сильна обратная связь.

Выводы:   

1.     Модель полной саморегуляции рынка скорее напоминает асимптотическое направление.

2.     Даже в этом случае система баланса и согласования с государственной политикой присутствует через обязательное участие (здесь уже чиновников) в работе SRO.

3.     Английская модель  может быть моделью мирового наднационального рынка

Компоративистика:

1.    Передача полномочий саморегулируемым организациям SRO (НАУФОР- ассоциации брокеров и дилеров, ПАРТАД - трансфер-агентов и другим ) отвечает современным тенденциям. В этом плане стоило бы развивать ассоциацию Фондовых Бирж России (и фондовых отделов) именно как саморегулируемую и перехватывать часть нормотворческой инициативы у ФКЦБ России, ограничивая тем самым ее вмешательство в  биржевую политику.

2.    Из-за  неравномерности  экономических регионов государственный «дирижизм» в России неизбежен и перейти на 100% модель саморегулирования рынка невозможно. Ниша деятельности для ФКЦБ России останется. Но авторитаризм должен уступить место конструктивному сотворчеству.

3.    Законодательная база Российского рынка ценных бумаг неполная из-за понятийного аппарата. Полезно обратить внимание, что в Англии дается понятие не «профессиональный участник», а «финансовая услуга» и «инвестиционный бизнес». В стране, где исторически ставка сделана  на договор,  закон регулирует лишь инвестиционный процесс и предопределяет экономическую политику в индустрии ценных бумаг, включая их производные и долгосрочные страховые полисы.

4.    Достопримечательно включение в состав руководства саморегулируемых организаций  Англии чиновников финансовых министерств и ведомств, видящих цели отраслевого развития. Опекунские советы практикуются и в России, в этом нет ничего предосудительного, если это способствует созданию единой стратегической линии развития.

 

Фондовый рынок Японии:

Типологические черты рынка:

-  развитость рынка, высока доля капитализации в ВВП

- чрезмерное огосударствление

- рынок облигаций уступает только рынку США

- значение  акций в финансировании экономики  мало - 0.7%

- сброс акций не возможен, акции приобретают не для получения дивиденда, а для

  укрепления корпоративных связей

-перекрестное владение акциями способствует достижению стратегических целей,

  кредитованию, возможности приобретения новых  технологий

- конфликта интересов между компанией и акционерами нет: роль мелкого инвестора

  сведена до роли  бесправного кредитора, власть у совета директоров

- доля иностранных инвесторов в акционерном капитале страны незначительна

- монолитность экономической системы -«корпорация Япония»

- транснационализация капитала: велик выход на рынки евробумаг, существует 

  евройена

-в центре экономики банки с солидным портфелем инвестиций, они стремятся

  не допускать  банкротство своих клиентов

- олигопольный характер рынка: 4 фирмы контролируют 36% рынка акций и 80%-

  облигаций ( поэтому в течение недели курс акций может измениться в 2-3 раза)

Законодательная база:

 Закон о ценных бумагах и биржах,  принят  при американской оккупационной администрации. Существует разделение банковской и инвестиционной деятельности (инвестиционные дома и брокерско-дилерские фирмы)

Система регулирования

 Двухуровневая, но комиссия по типу КЦББ США  не прижилась, ее функции перешли к Министерству финансов. Двухуровневая модель мало похожа на американскую, имеет место «огосударствление» фирм. Система обратной связи присутствует при приоритете национального интереса, выразителем которого является государство.

  уровень - Министерство финансов, тесно связано с частным бизнесом  системой назначения чиновников на  должности в брокерско-дилерские компании после 55 лет.

 Совет по ценным бумагам и биржам  - совещательный при министерстве орган по вопросам законодательства из 20 специалистов, назначаемых Министерством на 2 года.

Комиссия по ценным бумагам  и биржам   с надзорными функциями создана после биржевого кризиса 1992г. (манипуляции) как аффелированное учреждение министерства финансов (комиссия регулирует рынок,  министерство - участников рынка).

2й уровень - саморегулируемые организации: лицензированные участники объединены в  ассоциацию дилеров.

 Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Адекватная модели экономики, где планирующая  роль государства в экономике велика, где существенный «земельно-залоговый» стандарт. Эти явления входят в противоречии с De facto standard либерализации отношений на мировых фондовых рынках, поэтому Япония перед проблемой модернизации.

Компоративистика:

1.    Как и в Японии Россия дает множество нормативов в одном конституирующем законе в форме позитивного права. Когда нибудь потребуется  вводить  поправки, так как такое  право будет  иметь лакуны.

2.    Система регулирования в России с  малой степенью обратной связи, «сдержки  и противовесы» подобраны  не оптимальным образом, возникают элементы произвола.

3.    Совещательный орган Совет по ценным бумагам и биржам в Японии меняется каждые 2 года, что обеспечивает относительную деидеологизацию в вопросах законодательства. В России ничего подобного не наблюдается.

 

Фондовый рынок Германии:

Типологические черты рынка:

-  разрыв между объемом долевых и долговых ценных бумаг в пользу последних

- акциями  обладает только 6% населения

- рынок облигаций  акционерных обществ ничтожен

- обилие форм финансовых инструментов

-  потребности предприятий в долгосрочном капитале удовлетворяют банки

-  контрольные пакеты акций отдаются стабильным инвесторам

- «враждебных» поглощений не бывает

- преобладание крупных институциональных собственников

Законодательная база:

 Закон об акционерном обществе  оговаривает права акционеров. 1994г.вышел Закон об операциях с ценными бумагами и Закон о биржевой деятельности

Система регулирования:

Первоначально все регулирование осуществлялось на земельном уровне. В 1994г. - создана  Комиссия по ценным бумагам. Банки играют огромную роль на фондовом рынке.  Немецкий Центральный банк распространяет  полномочия на банки. Существует  Федеральная надзорная палата по банкам. Немецкая биржа - квазигосударственное образование.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

1.     В Германии отсутствуют саморегулируемые организации и внебиржевой рынок. Вся система представляет пример тотального государственного контроля. Однако неверно думать, что государству чужды интересы хозяйственных субъектов. Структура власти показывает, что сама власть содержит невероятное количество участников, носителей экономических интересов и основные вопросы решаются на парламентском уровне методом согласия. Исполнительная власть действительно едина и эффективна.

2.     Структура фондового рынка Германии и система отношений во многом напоминают Японскую. Создание единой Европы, где доминирует то же континентальное право. вызвало ориентацию не на либеральные рынки Лондона и Нью-Йорка, а на укрепление общей сети континентальных  бирж, техническое перевооружение, совместимость. В таких условиях модернизация проводится сверху, с участием всей политики государства.

3.     Банки в Германии совмещают кредитную и инвестиционную функции. Они есть  основные участники рынка.

4.     Нормотворчество Германии долгое время происходило от земель. Перевод этого процесса на государственный, федеральный уровень не предусматривал ломки всей предыдущей базы и прошел безболезненно, бесконфликтно, так как вобрал все. К тому же экономическую политику в Германии предопределяет парламент, роль исполнительной власти сводится только к  прямому исполнению. Любая, возникающая при этом дискриминация сразу получит отклик на верхнем этаже власти и в принципе становится не возможной.

Компоративистика: 

Настоящая идеология правящей элиты России скорее всего данную модель отвергает, так как  здесь:

1.     Парламентская республика с сильной степенью парламентского контроля  над исполнительной властью.

2.     Сбалансированность интересов земель и федерального правительства.

3.     Высокая роль государства во всех проводимых экономических реформах.

4.     Сильная степень защиты граждан, особая роль общественных организаций и партий при выработке стратегических решений.

Германская модель выстрадана невероятно быстрой модернизацией ХIХ века, войной, разрухой и реформами Экхарда и является одной из самых эффективных национальных моделей мобилизации ресурсов при минимальной сторонней помощи. Сегодня это государство успешно проводит политику открытости при необходимости решения внутренней проблемы развития бывших территорий ГДР.

    Однако, учитывая  ориентацию стран бывшего СЭВ на Европейский рынок , а также территориальную близость, России во многих вопросах следовало бы обратиться именно к европейскому, в том числе и германскому  опыту, провести более тщательную экспертизу решений и возможно  не на глобальном, то на локальном уровне германские модели окажутся наиболее интересными. Не случайно региональные и даже специализированные биржи имеют тягу к соучастию в проектах исполнительной власти и привязку к своей региональной политике.

Опыт Германии интересен и по набору финансового инструментария, но весь он вплетается в ткань экономической структуры, а не на поверхности, как в США.

    Есть еще одна причина разворота к Германии: в России велика доля вложенного капитала и практически нет свободных денежных ресурсов. Велики феодальные       рудименты, выраженные клановостью  власти и психологией «сельской общины». Это при высокой  степени урбанизации. Адекватной моделью управления в такой ситуации является политика Лужкова и Аяцкова, далекая  от  американского либерализма.

 

 

 

 

 

                              ПРЕДЛОЖЕНИЯ ПО ОРГАНИЗАЦИИ ТОРГОВЛИ НА РЫНКЕ

                             ЦЕННЫМИ БУМАГАМИ НА ТОВАРНЫХ БИРЖАХ

   

         Основные проблемы, возникающие в сфере регулирования товарных  

               бирж при организации ими торговли на рынке ценных бумаг

       Основные предпосылки:

 - необходимость сохранения позитивного опыта в сфере организации торговли на рынке ценных  бумаг;

 - обеспечение эффективной защиты прав и интересов инвесторов на рынке ценных бумаг и пользователей информации о   результатах биржевой торговли;

 - поддержание единства требований, предъявляемых к стандартам деятельности по организации торговли на рынке ценных  бумаг вне зависимости от организационно-правовых особенностей субъектов, осуществляющих эту деятельность.

       

         Основные проблемы:

     1. Противоречивость законодательной базы, регламентирующей деятельность фондовых отделов товарных бирж:

       Положения части 5 статьи 11 ФЗ “О рынке ценных бумаг” противоречат требованиям других статей ФЗ “О рынке ценных бумаг” и ГК РФ.

         В соответствии с частью 1 статьи 11 ФЗ “О рынке ценных бумаг” фондовая биржа является организатором торговли, который согласно статьи 9 того же закона  является профессиональным участником рынка ценных   бумаг. В статье 2 ФЗ “О рынке ценных бумаг” предусмотрено, что профессиональным участником рынка ценных   бумаг может являться только юридическое или физическое лицо, зарегистрированное в качестве предпринимателя.

          В соответствии с частью 3 п..1 статьи 49 ГК РФ объектом лицензирования могут выступать только юридические лица, а согласно требованиям части 2 п.1 статьи 2 ГК РФ участниками регулируемых гражданским законодательством отношений являются лишь граждане и юридические лица. Только они могут осуществлять гражданские права, нести обязанности, быть истцом и ответчиком в суде.  

     2. Признание в качестве объекта отдельного лицензирования и регулирования на рынке ценных  бумаг фондовых отделов товарных  бирж вызывает неразрешимые  трудности в вопросах регулирования имущественной ответственности организаторов торговли, компетенции их органов управления, организационных форм привлечения профессиональных участников рынка ценных бумаг в органах управления организаторов торговли, установлению требований по достаточности собственного капитала, ответственности должностных лиц и служащих организатора торговли.

      3. В целях предотвращения манипуляций и упреждения конфликтов интересов любая биржа не должна  быть коммерческой организацией, собственники которой заинтересованы в извлечении доходов от ее деятельности. В том случае, если биржа создана в форме коммерческой организации, обеспечить исполнение этого общепризнанного требования  невозможно, поскольку в соответствие с частью 1 статьи 50 ГК РФ коммерческие организации в качестве своей основной цели преследуют извлечение прибыли. Всякое ограничение прав акционеров распределять полученную прибыль и получать доходы в форме дивидендов есть нарушение требований ГК РФ  и ФЗ “Об акционерных обществах”.

      4. В соответствии с требованием статьи 12 ФЗ “О рынке ценных бумаг” членами фондовой биржи могут являться  только профессиональные участники рынка ценных бумаг. Данное требование имеет важное значение  для регулирования деятельности биржи как организатора торговли на рынке ценных   бумаг, поскольку требует, чтобы собственниками биржи и лицами, участвующими в органах управления биржи были только те лица, которые являются профессиональными  участниками рынка ценных бумаг и действительно участвуют в биржевой торговле. Реализовать это требование в акционерном обществе невозможно, поскольку права и обязанности акционеров биржи, даже если они перестают быть участниками рынка ценных  бумаг, защищаются ГК РФ, Конституцией и законом “Об акционерных обществах”. Акционера невозможно принудить продать акции.

       5. Сравнение прав и обязанностей членов товарных и фондовых бирж, предусмотренных  соответственно Законом РФ “О товарных  биржах и биржевой торговле” и ФЗ “О рынке ценных бумаг” показывает, что эти права и обязанности существенным образом  отличаются по вопросам аренды членства, получения доходов и дивидендов, возможности участия в биржевой торговле “постоянных и разовых посетителей” и по другим параметрам. Различны ограничения и в отношении служащих товарных и фондовых   бирж.

        6. Идея универсализации бирж, предусматривающая  сочетание в рамках одной биржи организации биржевой торговли  товарами и ценными бумагами, не соответствует установленным в соответствие с действующим законодательством  требованиям о специализации  различных видов профессиональной деятельности конкретных коммерческих организаций.

       Брокеры/дилеры на рынке ценных   бумаг не  вправе совмещать профессиональный вид деятельности  с иными видами деятельности (кроме брокерской).  Вряд ли будет оправданным, если в соответствие с документами товарных бирж лица, осуществляющие брокерскую деятельность на рынке ценных   бумаг будут устанавливать  правила организации торговли  товарно-материальными ценностями.

                   Предложения по конструктивному решению проблем

       Учитывая изложенное, целесообразно обсуждать следующие меры  в сфере организации торговли  на рынке ценных  бумаг:

     А. Рассмотреть вопрос об организации торговли  на базе существующей товарной биржи  фондовой биржи в качестве организатора торговли  на рынке ценных  бумаг в качестве некоммерческого партнерства при сохранении существующего акционерного общества как организатора торговли иными  биржевыми товарами. Учредителями и членами фондовой биржи могут быть только профессиональные участники рынка ценных  бумаг. В соответствии со статьями 11 и 52 ФЗ “О рынке ценных бумаг” фондовые биржи обязаны стать  некоммерческими партнерствами (см. ФЗ “О некоммерческих организациях”). Подобная Фондовая биржа  “Санкт-Петербург” создана на базе товарно-фондовой биржи.

      Б. Коммерческие интересы  участников товарной биржи могут быть учтены  через создание при бирже  (или путем создания при самой “старой бирже”) технического центра, акционерами (собственниками) которого могут являться различные лица, заинтересованные в деятельности фондовой биржи. Функции такого центра могут выполняться и непосредственно действующей биржей. В этом случае акционера биржи или технического центра - профессиональные участники рынка ценных  бумаг могут вносить взносы в капитал Некоммерческого партнерства принадлежащими им акциями  биржи или технического центра.

       В. При рассмотрении вопроса о лицензировании депозитарной деятельности необходимо учитывать, что право на совмещение депозитарной деятельности  имеют только фондовые биржи.

       Г. Требования, предъявляемые к организаторам торговли на рынке ценных бумаг и документы, необходимые для  лицензирования , регулируются Постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 19  декабря 1996г. №23.

 

          Изложенный подход к решению проблемы организации  товарными биржами торговли ценными бумагами не является  исключительным и исчерпывающим.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Данный текст  демонстрирует  формы регулирования фондового рынка разных стран и предназначен для сопоставления с Российской  практикой.

Использованы материалы  монографии Б.Б.Рубцова «Зарубежные фондовые рынки», Москва: Инфра-М, 1996г., типы рынков приведены в файле fondstran.

                                                                          

 ФЕДЕРАЛЬНАЯ КОМИССИЯ ПО РЫНКУ ЦЕННЫХ БУМАГ РОССИИ.

 

Законодательная база:

Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96г. №39-ФЗ

Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1009 «О Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг».

В соответствии с Федеральным Законом «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96г. п.2 ст.53

установить, что проведение государственной политики в области формирования и развития рынка ценных бумаг осуществляется ФКЦБ России ( созданной 4 ноября 1994г. согласно указу №2063 «О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг» и законодательства РФ).

       ФКЦБ России есть   коллегиальный орган исполнительной власти  из 6 человек,  по проведению государственной политики на рынке ценных бумаг, подчиняется Президенту.

Это  бюджетная организация, юридическое лицо, имеющая расчетный счет и другие счета в банках. Председатель ФКЦБ является ее руководителем, по должности федеральный министр. 1й заместитель, три заместителя и секретарь - государственные должности, замещаются в установленном законом порядке. Члены ФКЦБ назначаются на должность и освобождаются от должности  Председателем ФКЦБ. Председатель ФКЦБ  назначается Указом Президента по представлению правительства РФ. Постановления ФКЦБ России по вопросам, отнесенным к ее компетенции обязательны к исполнению федеральными министерствами, исполнительной властью, субъектами Федерации, органами местного самоуправления. Принятие постановлений без предварительного рассмотрения на экспертном совете  не допускается. Полномочия ФКЦБ не распространяются на проспекты эмиссии долговых обязательств Правительства и ценные бумаги субъектов Федерации.

      Экспертный совет -консультативно-совещательный орган из 25 человек (7 представителей государственных организаций: администрации Президента, Министерства финансов, Министерства внутренних дел, Госкомимущества, Государственной налоговой службы, Центрального Банка, Российского Фонда Федерального Имущества, 7 представителей профессиональных участников, 7 представителей самоорганизующихся организаций, союзов и ассоциаций, 4 независимых эксперта). Экспертный совет возглавляет его председатель. Председатель экспертного совета входит в коллегию по должности  Кандидатуры представителей профессиональных участников  в экспертный совет представляются согласно Федеральному закону «О рынке ценных бумаг». Профессиональные участники избирают своих кандидатов в экспертный совет на всеобщей конференции, организованной ФКЦБ.  Избрание утверждается решением ФКЦБ.  Саморегулируемые организации и их союзы избирают представителей самостоятельно. Персональный состав экспертного совета утверждается решением ФКЦБ России. Срок работы 2 года с возможной пролонгацией. Экспертный совет осуществляет:

1.     Подготовку вопросов, связанных с исполнением полномочий ФКЦБ.

2.     Разрабатывает предложения по регулированию рынка ценных бумаг.

3.     Проводит рассмотрение проектов постановлений , принимаемых ФКЦБ.

4.     Экспертный совет может приостановить решение сроком до 6 месяцев.

 Все постановления обязательно публикуются. Они не подлежат регистраций в Министерстве Юстиции России. Постановления ФКЦБ России могут быть обжалованы  физическими или юридическими лицами в суд или арбитражный суд.

       Для рассмотрения вопросов, имеющих межведомственный характер, в ФКЦБ создается совещательный орган - коллегия ФКЦБ из 15 человек: все 6 человек ФКЦБ России, Представитель Министра финансов, Центрального Банка, председатель экспертного совета, два представителя от обеих палат Федерального собрания, представители исполнительной власти. Персональный состав коллегии утверждается правительством. Председателем коллегии является председатель ФКЦБ. Регламент коллегии определяет руководитель ФКЦБ. Решения коллегии носят рекомендательный характер.

     ФКЦБ осуществляет  обследование проведения инвестиций, анализ, внутренний контроль за деятельностью профессиональных участников, среди которых:

1.     Осуществляет разработку основных направлений развития рынка ценных бумаг и координацию  по вопросам регулирования.

2.     Утверждает стандарты эмиссии, в том числе иностранных эмитентов, порядок регистрации эмиссии.

3.     Утверждает и разрабатывает единые требования к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Стандарты страхования и гарантий на рынке ценных бумаг.

4.     Устанавливает порядок, осуществляет лицензирование и ведение реестра саморегулируемых организаций.

5.     Организует исследования по вопросам развития рынка ценных бумаг.

6.     Разрабатывает проекты законодательства и их нормативных актов, связанных с вопросами развития рынка ценных бумаг, проводит их экспертизу

7.     Разрабатывает  методические рекомендации по практике проведения законодательства о ценных бумагах.

8.     Устанавливает порядок допуска иностранных инвесторов и т.п.

9.     Нормативные акты по вопросу регулирования рынка ценных бумаг, деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг, саморегулируемых организаций в пределах компетенции.

Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96 №39

ст.38. Основы регулирования рынка ценных бумаг.

ФКЦБ:

1.     устанавливает обязательные требования к профессиональным участникам рынка ценных

      бумаг и стандарту. Создает систему защиты прав вкладчиков

2.     запрещает деятельность лиц, осуществляющих предпринимательскую деятельность на рынке

       ценных бумаг без соответствующей лицензии

ст. 52. Переходные положения

Привести внутренние положения (регламенты) в течение одного  года со дня выхода закона в соответствие с ним. Федеральная комиссия вправе продлить срок приведения регламентов до двух лет.

 

Вопросы и практика:

     1.  За ФКЦБ закреплено только проведение государственной политики в области ценных бумаг. Она также осуществляет разработку основных направлений развития рынка ценных бумаг.  А кто формирует эту политику (Указ №1008)? Почему субъективные пожелания высокого чиновничества ( на период лета 1997г. -А.Чубайса) оказываются императивом действий  ФКЦБ? В большинстве стран развивающегося рынка с переходной экономикой комиссия заменена инспекцией. Политико-экономические вопросы вынесены на другой уровень власти.

  2. Почему получилось всевластие ФКЦБ, авторитаризм и угнетение обратной связи, ущемление

прав регионов в развитии региональных рынков? Почему экспертный совет пропускает сырые, не обоснованные, не доработанные, юридически и экономически ущербные акты? Может дело в составе?

  3.  Экспертный совет.  Не ясно основание подбора экспертов, их квалификационного уровня, политической ориентации. Как представлены региональные интересы и каков способ элиминирования «московского шовинизма»? Как биржи делегируют своих представителей и защищают свои интересы через эти структуры? Есть ли у членов  совета право на вето?

4.  Не ясно, кто из представителей организаторов торговли был избран в состав экспертного совета и почему там доминирует мнение РТС?

5.   ФКЦБ России - коллегиальный орган  и в то же время орган исполнительной власти.  Такая форма не отвечает принципам , положенным в основу КЦББ США, где комиссия есть независимая организация.  По сути члены ФКЦБ России  посадники, в то время как в США  сложилась система согласования при назначении членов комиссии с сенатом и другими органами и ежегодно истекает срок одного из членов. В других странах срок членства в комиссии ограничен двумя годами. Председатель ФКЦБ является ее руководителем, по должности федеральный министр. Заместители и секретарь -  государственные должности, замещаются в установленном законом порядке , но законодательство не оговаривает , как происходит замещение, на каких условиях, через какие сроки. В мировой практике это регламентируется. В России  члены ФКЦБ назначение на должность и освобождение субъективно, по воле председателя ФКЦБ,  назначенного Указом Президента по представлению правительства РФ.

   6. Ряд полномочий ФКЦБ России чрезмерен, ее действия способны деформировать экономическое пространство из-за отсутствия противовеса. Так, ФКЦБ :

1.     Осуществляет разработку основных направлений развития рынка ценных бумаг, но кто может проконтролировать ответственность ФКЦБ за неверную разработку, кроме экспертного совета, состав которого столь несовершенен?  В мировой, да и советской практике общепринято, что разработка основных направлений - прерогатива научных коллективов и стратегических институтов, подобная работа должна быть методологически корректна.  ФКЦБ, состоящей из  6 человек и не имеющая специализированных исследовательских подразделений, не располагающая для этого собственной базой, не в состоянии выполнить такую работу на должном уровне.

2.      Утверждает и разрабатывает единые требования к осуществлению профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Какие требования? Если юридические - одна позиция, но если технико - экономические. Здесь не обойтись без учета  неповторимых условий и неоднородности России. Обязательно должно быть ТЭО и расчеты. Должно быть понимание граничных условий и их обоснованный расчет (это касается в первую очередь показателей собственного капитала) и т.п. Действительно, ФКЦБ России вправе установить обязательные для профессиональных участников нормативы достаточности собственных средств , или иные показатели, ограничивающие риски по операциям с ценными бумагами, но таковые показатели не должны являться ограничителем свободы предпринимательства и создаваться с целью подавления одних предпринимательских структур или регионов в пользу других.

Понятие «единые стандарты» в этом случае применимы только в правовом аспекте, иначе не

создать равных стартовых возможностей для регионов.  Поэтому ФКЦБ обязана  либо

организовывать исследования по вопросам развития рынка ценных бумаг, либо принимать в

расчет письма и обоснования, поступающие с мест. Это вменяется Указом, но она это не

делает .

3.     Разрабатывает проекты законодательства и их нормативных актов, связанных с вопросами развития рынка ценных бумаг, проводит их экспертизу. Эта работа ведется  крайне слабо. От практики  методических рекомендаций  комиссия  уклоняется, фактически игнорируются  наработки, поступающие  с мест, которые стоило  бы обобщать и включать в проекты нарабатываемых законодательных и нормативных актов.

4.          ст. 52. Переходные положения, Федеральный закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.96 №39-ФЗ требует привести внутренние положения (регламенты) в течение одного  года со дня выхода закона в соответствие с ним. Федеральная комиссия вправе продлить срок приведения регламентов до двух лет. Фактически ФКЦБ России сама оказалась не готова к процедуре лицензирования фондовых бирж и организаторов торговли на рынке ценных бумаг, не привела в соответствие нормативную базу и не осуществила экспертизу законодательных и нормативных актов, не выработала методологические рекомендации, лицензирование организаторов торговли проходило в условиях постоянно меняющихся правил игры и изменений сроков и стандартов. В таких условиях самое разумное продлить срок до двух лет при продолжении действия бессрочной лицензии Министерства финансов. Обязательно условие создания со стороны ФКЦБ России стабильных правил игры с равноправным подходом ко всем организаторам торговли. Недопустима необоснованная дискриминация  юридических лиц, все виды ограничений, препятствующие развитию конкуренции между профессиональными участниками, недопустимо регулирование вопросов, не относящихся к компетенции комиссии ( в частности в вопросах количества бирж), предоставление неполной информации в целях создания препятствий при лицензировании.

 

 

      Принятие постановлений без предварительного рассмотрения на экспертном совете  не допускается.  Все постановления обязательно публикуются. Они не подлежат регистраций в Министерстве Юстиции России, постановления ФКЦБ России могут быть обжалованы  физическими или юридическими лицами в суд или арбитражный суд.

 

Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1008 «Об утверждении концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации».

В целях осуществления единого государственного подхода  и обеспечения на рынке сочетания интересов экономической безопасности государства, направления инвестиций в промышленность и защите прав граждан, в соответствие со статьей 80 Конституции:

1.     Утвердить концепцию развития рынка ценных бумаг

2.     Правительству и Центральному Банку в месячный срок  привести положения в соответствие с концепцией.

3.     Администрации Президента и ФКЦБ России ежемесячно направлять отчет

     Основные типу профессиональных участников на рынке ценных  бумаг:

Коммерческие банки

Брокерские фирмы

Инвестиционные фонды

Инфраструктурные образования (реестродержатели, депозитарии, клиринговые центры, торговые системы  и фондовые биржи)

   Необходимо укрупнение и повышение уровня капитализации всех участников рынка, новые стандарты профессиональной деятельности. Акцент на саморегулировании.  Создать задел в развитии инфраструктуры рынка.

   Раздел II. Государственная политика на рынке ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг должен рассматриваться в общем контексте социально-экономических и политических преобразований с целью создания конкурентоспособного финансового сектора, способного мобилизовать инвестиционные ресурсы.

     Функции государства на рынке ценных бумаг: участие в финансировании инфраструктуры рынка при реализации инфраструктурных проектов.

     Принципы государственного регулирования:

1.     Увеличение защищенности граждан

2.     Единства нормативной базы

3.     Принцип минимального вмешательства и максимальной самоорганизации

4.     Отказ от навязывания централизованных решений

5.     Главенство нормотворчества профессиональных участников рынка

6.     Принцип равных возможностей (стимулирование конкуренции), отсутствие преференций для отдельных участников рынка. Равенство всех участников перед органами власти.

Признается, что различные группы участников имеют различные стартовые возможности. Государство будет принимать меры по выравниванию возможностей.

   Раздел III. Национальные интересы и рынок ценных бумаг.

Национальные интересы - комплекс макроэкономических и макрополитических задач.

1.     Восстановление воспроизводства и его эффективности на основе мобилизации внутренних и внешних инвестиционных ресурсов

2.     Укрепление экономического суверенитета страны

3.     Проведение политики, исходящей из национальной безопасности страны.

   Раздел IV. Принципы регулирования

Интересы государства и участников во многом совпадают. Особенности рынка ценных бумаг не позволяют применять стандартные методы регулирования. Привлечь к регулированию саморегулируемые организации.  Саморегулирование на месте определяет решение возникающих проблем. Особенно  в вопросе стабилизации рынка. Государство будет стремиться к снижению цены регулирования, уменьшению времени на регулирование. Необходимо сочетать саморегулирование и  создание совместных рабочих групп из профессиональных участников и ключевую роль экспертному совету.

    Регулирование должно быть функциональным в сочетании с институциональным.  Регулирование должно быть и на федеральном, и на уровне субъектов Федерации.  Приоритет в развитии инфраструктурных организаций. Поддержка конкуренции на рынке.

Распределение обязанностей между государственными органами:

Современный механизм разграничения ответственности за результаты деятельности - обеспечение единства и непротиворечивости государственной политики на рынке ценных бумаг через механизм обязательного согласования, связанный с его регулятивно - нормотворческими правовыми актами в ФКЦБ России.  Широкое использование всех форм взаимодействия органов исполнительной власти  при разработке и принятии нормативных актов, включая совместную их разработку и согласование, привлечение специалистов разных ведомств для участия в подготовке нормативно-правовых актов и решений по вопросам развития рынка ценных бумаг.

  Раздел V. Стратегия государства на рынке ценных бумаг

Национальный интерес определяет основные цели государственной политики. Создание и обоснование механизма привлечения инвестиций в частный сектор и приватизированные предприятия.

    Раздел VI. Модель и структура рынка ценных бумаг.

Россия стремится к превращению в самостоятельный финансовый центр, будет взаимодействовать со всеми рынками и брать то, что ей обеспечит конкурентоспособность.  Россия будет формировать собственную модель на основе национальных интересов и традиций.  Эта модель может включать в себя любые системы торговли, применимые на различных биржах и в различных сегментах рынка.  Выбор модели должен обеспечить:

1.     механизм ликвидности ценных бумаг

2.     возможность наращивания оборота

3.     технологическую совместимость российского рынка с зарубежным

Инфраструктура рынка ценных бумаг должна создать условия  для эффективного регулирования инвестиционного процесса. Целесообразно выделить 2 уровня? Межрегиональный и внутри региональный.

    Зарубежный опыт и выбор оптимальной модели определит оптимальное соотношение между государственным регулированием и саморегулированием, формы и методы управления структурами рынка ценных бумаг.

   Раздел VII. Саморегулируемые организации

Должны создаваться по решению конференции профессиональных участников рынка ценных бумаг, созываемой ФКЦБ.  Направление на должность руководителя согласуется с ФКЦБ. Основное направление по развитию нормативно-правовой базы.

 

Основные типу профессиональных участников на рынке ценных  бумаг:

Коммерческие банки

Брокерские фирмы

Инвестиционные фонды

Инфраструктурные образования (реестродержатели, депозитарии, клиринговые центры, торговые системы  и фондовые биржи)

 

По постановлению правительство №78 1991г. были выделены

Финансовые брокеры

Инвестиционный консультант

Инвестиционная компания (дилинг)

Инвестиционный фонд

Вывод - рассогласование принципов и понятий..

 

Необходимо укрупнение и повышение уровня капитализации всех участников рынка, новые стандарты профессиональной деятельности Создать задел в развитии инфраструктуры рынка.

Раздел II. Государственная политика на рынке ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг должен рассматриваться в общем контексте социально-экономических и политических преобразований с целью создания конкурентоспособного финансового сектора, способного мобилизовать инвестиционные ресурсы .Функции государства на рынке ценных бумаг: участие в финансировании инфраструктуры рынка при реализации инфраструктурных проектов.

1.     Отказ от навязывания централизованных решений

2.     Главенство нормотворчества профессиональных участников рынка

3.     Принцип равных возможностей (стимулирование конкуренции), отсутствие преференций для отдельных участников рынка. Равенство всех участников перед органами власти.

Признается, что различные группы участников имеют различные стартовые возможности. Государство будет принимать меры по выравниванию возможностей. Саморегулирование на месте определяет решение возникающих проблем.

 

Национальные интересы - комплекс макроэкономических и макрополитических задач.

Восстановление воспроизводства и его эффективности на основе мобилизации внутренних и внешних инвестиционных ресурсов

Государство будет стремиться к снижению цены регулирования, уменьшению времени на регулирование. Необходимо сочетать саморегулирование и  создание совместных рабочих групп из профессиональных участников и ключевую роль экспертному совету

Приоритет в развитии инфраструктурных организаций.

Регулирование должно быть и на федеральном, и на уровне субъектов Федерации.  Приоритет в развитии инфраструктурных организаций. Поддержка конкуренции на рынке.

Распределение обязанностей между государственными органами:

Современный механизм разграничения ответственности за результаты деятельности - обеспечение единства и непротиворечивости государственной политики на рынке ценных бумаг через механизм обязательного согласования, связанный с его регулятивно - нормотворческими правовыми актами в ФКЦБ России.  Широкое использование всех форм взаимодействия органов исполнительной власти  при разработке и принятии нормативных актов, включая совместную их разработку и согласование, привлечение специалистов разных ведомств для участия в подготовке нормативно-правовых актов и решений по вопросам развития рынка ценных бумаг.

Раздел V. Стратегия государства на рынке ценных бумаг

Национальный интерес определяет основные цели государственной политики. Создание и обоснование механизма привлечения инвестиций в частный сектор и приватизированные предприятия

Россия будет формировать собственную модель на основе национальных интересов и традиций.  Эта модель может включать в себя любые системы торговли, применимые на различных биржах и в различных сегментах рынка.  Выбор модели должен обеспечить:

1.     механизм ликвидности ценных бумаг

2.     возможность наращивания оборота

3.     технологическую совместимость российского рынка с зарубежным

Инфраструктура рынка ценных бумаг должна создать условия  для эффективного регулирования инвестиционного процесса. Целесообразно выделить 2 уровня? Межрегиональный и внутрирегиональный.

Раздел VII. Саморегулируемые организации

Должны создаваться по решению конференции профессиональных участников рынка ценных бумаг, созываемой ФКЦБ.  Направление на должность руководителя согласуется с ФКЦБ. Основное направление по развитию нормативно-правовой базы.

 

                         МИРОВОЙ ОПЫТ И РЕГУЛИРОВАНИЕ РЫНКА

 

1. РАЗВИТЫЕ РЫНКИ

Основные характеристики:

 -    повышенная ликвидность ценных бумаг

-    прозрачность рынка - высокий информационный уровень

 -    незначительные ценовые колебания

 -    развитость нормативной базы

-  торговля связана с большим числом акций ( на долю 10   эмитентов  15-25% всей

    капитализации   и оборота)

 -  курсы акций отличаются  относительной неподвижностью по  среднеквадратическому  

     отклонению курсовой стоимости и не на много выше дохода по ставке ссудного процента

- отсутствие  ограничений на проникновение иностранного капитала, но  ограничения на    репатриацию   доходов  от     капитала

     Рынки Англии и США самые либеральные, доля акций у населения самая высокая. США является безусловным лидером фондового рынка, разработчиком  новых финансовых инструментов и теории управления портфельными инвестициями. Методы регулирования здесь самые четкие. Но не следует забывать, что Япония не на много отстает от США, а Германия - от Англии. В этих странах применяется национальная модель и самый богатый набор финансовых инструментов.

Фондовый рынок США.

Типологические черты рынка:

- высокая доля накопленного капитала

- роль фиктивного капитала в экономике невероятно велика

- высок удельный вес населения во владении акциями

- сложился баланс между крупным и мелким инвестором

      Акция - источник прибыли: от курсовой стоимости, от дивиденда. При накоплении прибыли в компании в ущерб дивидендам цена акции падает и возникает риск враждебного поглощения.

Акционер способен сбрасывать акции с целью понижения ее курса.

     Недостаток рынка - конфликт интересов компании с интересами акционеров. Перекрестное владение ограничено:  крупная  корпорация не может быть акционером другой компании.

Система регулирования:

Двухуровневая  после 30х.

1й уровень - государственное регулирование  - КЦББ  США и специальные органы в штатах.  Выпуск   акций    мелких   эмитентов   регистрирует   штатный    комитет   по   малому   бизнесу.

 Американская концепция КЦББ - независимая от правительства организация , стоящей вне политики и бюрократических интриг. В состав КЦББ входят 5 человек (лишь 3 могут быть членами одной партии), назначаемые Президентом с согласия Сената сроком на 5 лет. Председатель также назначается президентом. Ежегодно истекает срок одного из членов.

После законотворческого периода Ф. Рузвельта деятельность КЦББ свелась к чисто рутинной работе. Комиссия имеет региональные отделения, свыше 60% персонала - юристы. Наиболее крупные подразделения -Управление корпоративных финансов(основная задача -поддержание стандартов раскрытия информации),  Управление по регулированию рынка( проверка фондовых бирж и инвестиционных институтов), Управление по надзору за законодательством (возбуждение судебных дел). Комиссия является бюджетной организацией, но вместе с тем ее сборы в 2 раза превосходят отчисления из бюджета на ее содержание.

2-й уровень - саморегулируемые организации профессиональных участников (фондовые биржи  с одной стороны и Национальная ассоциация фондовых дилеров NASD). Еще более эффективный  способ регулирования.

История:

 В 20х годах рынок  свободен от контроля и либерален. Не защищал инвестора. Раздут спекулятивный капитал.

Следствие:

Злоупотребления повлекли  национальное бедствие.

Антикризисная политика:

 В 1932г. Комитет по банкам и денежному обращению Сената утвердил Комиссию по изучению биржевого кризиса ( прокурор - Ф.Пекор). Следственное дело: причина обвала - биржевые манипуляции. Выделен  перечень запретных действий, влекущих уголовное наказание. Выработаны основные принципы биржевой деятельности - сегодняшний костяк международных правил.

Ф.Д.Рузвельт вводит  государственный контроль над деятельностью инвестиционных институтов - лицензирование и инспекции.

1933г. - группа исследователей  рынка (Д.Ландис) готовит «Закон о ценных бумагах» ( эмиссия, первичный рынок). Принят Закон о банках, запрещающий банкам совмещать коммерческие и инвестиционные функций ( банки способствовали росту спекулятивного капитала).  

1934г. - «Закон о фондовых биржах» ( об обращении ценных бумаг на вторичном рынке). Комиссия по ценным бумагам и биржам создана в соответствие с  законом о биржах. 

Первым председателем КЦББ  назначили известного финансиста Дж. Кеннеди, крупнейшего инвестиционного банкира Не отстранение, а участие Уолл Стрита. КЦББ состояла из 5 человек, вошли  Д.Ландис,  Ф.Пекор.

«Закон о холдинговых компаниях» - слияние и  поглощение с помощью выпуска акций.  Регистрация холдингов в КЦББ.

1938г. Закон Мэлори о контроле КЦББ над внебиржевым рынком. Идея  в создании само регулируемых ассоциаций брокеров и дилеров внебиржевого рынка, которые бы сами контролировали правила игры, но находились под контролем КЦББ. Такой организацией стала NASD, которая осуществляет контроль своих зарегистрированных членов и их сделок с инвесторами. В 1992г. членами NASD стали 5254 фирмы.

1939-40х.  Закон о доверительном договоре , Закон об инвестиционных компаниях (здесь же  управленческие компании: открытые ( взаимные фонды) и закрытые), Закон об инвестиционных консультантах.  КЦББ регистрировала всех участников рынка. На этом период активного нормотворчества в области ценных бумаг завершился.

1964г. в целях защиты инвесторов  актом Конгресса  создана некоммерческая Корпорация по защите инвесторов. Фонд Корпорации образовывался за счет взносов инвестиционных  институтов.

 Поправки к законам распространили контроль КЦББ  и требование регистрации на клиринговые палаты и информационные фирмы.

 КЦББ рекомендовала НФБ отменить правило 390, привязывающее акции к листингу одной биржи.

В 1975г. КЦББ пытается создать национальную систему торговли ценными бумагами и общенациональную расчетно-клиринговую систему: Intermarket  Traiding System, объединяющая в единую информационную сеть все биржи и NASDAQ, что позволяет в режиме реального времени  определить наилучшие котировки сразу по всем рынкам. Была введена единая регистрация ценных бумаг и единая система котировки.  КЦББ  пытается  устранить физическое перемещение сертификатов акций при регулировании расчетов.

В 1990г.а введена система EDGAR, направляющая  необходимую информацию в КЦББ по телефонным каналам в электронной форме.

Выводы:   

1.     С разрастанием рынка его регулирование становится неизбежным.

2.     Регулирование требует прозрачности ситуации и применения всех рычагов воздействия.

3.     Экстремальность ситуации  заставляет принимать меры на уровне государственной политики.

4.      Нормальный рабочий процесс - на уровне самоорганизации участников.

5.     В последние годы органы государственного регулирования подключились к проведению государственной политики компьютеризации национального рынка ценных бумаг.

6.     Американский опыт - поиск оптимума на процессе эволюции рынка. Управление кризисами и национальная политика регулирования.

Американский опыт и мировая практика:

1.     Закона об акционерных обществах нет. Есть общие положения, но все остальное записывается на уровне устава, который подлежит регистрации.

2.     Выработаны основные принципы биржевой деятельности  как свод правил: перечень запретных действий, приносящих экономический ущерб и влекущих уголовное наказание. (Принцип экономической целесообразности).

3.     Государственный контроль над деятельностью инвестиционных институтов - лицензирование и инспекция. Способ контроля - законы и специальный орган - независимая комиссия. Проблемы экономической политики и стратегии не стоит.

4.     Активное государственное многолетнее нормотворчество профессиональных деидеологизированных исследователей по контролю и правилам запрета:

а. - «Закон о ценных бумагах»: эмиссия, первичный рынок.

б.- Закон о банках:  запрет на  совмещение коммерческих и инвестиционные функций  - американская «чистая» модель рынка (специфическое, а не общее)

в.- «Закон о фондовых биржах»: обращение ценных бумаг на вторичном рынке

г.- «Закон о холдинговых компаниях» - слияние и  поглощение с помощью выпуска акций.  Обязательна регистрация холдингов в КЦББ.

д.- Закон Мэлори о  внебиржевом рынке. Идея перевести стихийность в  само регулируемые ассоциации брокеров и дилеров, которые бы сами контролировали правила игры, но были под контролем КЦББ. Фактически санкционировано создание NASD, контролирующей  сделки с инвесторами. По сути создан новый тип диссипированной биржи . Отсюда принцип двух уровней регулирования - охват регулированием всех рынков.

е -Закон о доверительном договоре , Закон об инвестиционных компаниях (здесь же  управленческие компании: открытые ( взаимные фонды) и закрытые), Закон об инвестиционных консультантах регистрируют и контролируют(КЦББ) всех, кто  участвует на рынке.

ж.- специальный акт Конгресса - создание некоммерческой Корпорации по защите инвесторов, фонд которой образован из взносов инвестиционных  институтов

з.- поправки к законам - регистрация и контроль КЦББ на клиринговые палаты и информационные фирмы

д.- КЦББ рекомендовала НФБ отменить привязку акций к листингу одной биржи.

е.- КЦББ создает национальную электронную систему торговли и информации, осуществляет переход на  безбумажную  технологию.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

1.     Концептуальная основа системы: два уровня регулирования для полноты охвата и сочетания общего и частного.

2.     Концептуальная основа государственного регулирования - независимая от власти, политики  и бюрократии комиссия, пользующаяся авторитетом и признанием, формируемая методом согласования и путем назначения. В состав КЦББ входят 5 человек, назначаемые Президентом с согласия Сената  на 5 лет. Ежегодно истекает срок одного из членов. Председатель назначается президентом. Первый  состав КЦББ состоял из специалистов и разработчиков, осуществлявших антикризисные реформы и представителей профессиональных участников.

3.     2-й уровень - само регулируемые организации профессиональных участников (фондовые биржи  с одной стороны и Национальная ассоциация фондовых дилеров NASD).

Компоративистика:

1.     Стихийное формирование постприватизационного рынка ценных бумаг поставило государство перед проблемой придания ему цивилизационных форм.

2.     Регулирование требует прозрачности ситуации и применения  рычагов воздействия. Это возможно только при создании соответствующих методов принуждения: законодательных и организационных. Масштабность задач в России заставляет принимать меры на уровне государственной политики.

3.     Форма государственного управления, принятая в России - вседержание. «Указ»ной принцип работы государственной машины. Имитационные методы работы без должного понимания меры имитации, возможности принятия чужого опыта к  российским условиям, без достаточного технико-экономического обоснования и финансового обеспечения. Часто заимствуется форма, а не принципы и содержание. Законодательно прописывается то, что разрешено - позитивная форма права. Что не оговорено законом или подзаконными актами, в жизнь не пропускается. Это  усугубляется неполнотой и эклектикой нормативной базы, стремлением в один закон поместить все.

4.     Законодательная база:

Конституция - полномочия Президента на принятие стратегического решения

Гражданский кодекс РФ - понятие ценной бумаги, сделки

Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.95г. №208-ФЗ- эмиссия, первичный рынок

Федеральный закон « О рынке ценных бумаг» от 22.04.96г.№39-ФЗ - профессиональные участники, первичный и вторичный рынок

Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1008 «Об утверждении концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации» - авторство концепции не известно

Указ Президента РФ от 01.07.96г. №1009 «О Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг».

Де факто принята смешанная модель рынка  - банки являются профессиональными участниками рынка ценных  бумаг, в то же время «деятельность профессиональных участников исключительная». Идея создания саморегулируемых организаций и передача прав контроля на самый низкий уровень принята как  ключевая. Целая группа участников рынка ценных бумаг, появившихся в соответствии с постановлением Правительства №78 от 1991г. (некоторые виды финансового посредника: «слепой брокер», инвестиционный консультант) выпала из рассмотрения  в  законе «О рынке ценных бумаг», некоторые виды деятельности на рынке ценных бумаг, находящиеся в США под контролем комиссии, в России не подлежат контролю ФКЦБ. Нормы, вырабатываемые чиновниками, зачастую противоречат принципам свободы конкуренции и предпринимательства.

5.     «Московский шовинизм» - игнорирование региональных интересов, вызванных неравенством развития инфраструктуры и промышленности по территории России, практика однобокого принятия решения, не позволяющая подняться региональным рынкам.  Для России разумно было бы  вырабатывать принципы и политику не в Москве, а на уровне регионов, и передавать в Москву только для того, чтобы создавать итоговый документ.«Самоорганизация» должна быть как на уровне профессиональных участников, так и на уровне территорий, во всяком случае на первом этапе создания рынка.  Эволюционно в США, до появления КЦББ США рынок в момент стихийного формирования имел много разобщенных торговых площадок , которые выполняли функции придерживающих порядок. Торговые площадки сотрудничали с местными администрациями на локальном уровне. Единая политика Ф.Рузвельта обобщила  локальный опыт, что позволило выработать дальнейшую политику.  Россия такой стадии «локальных политик» не прошла.

6.     Принятая  система - «письмо-обращение» в адрес ФКЦБ превращена в учитываемую систему отписок, выполняемых чиновниками низшего уровня, создающая видимость работы. Декларируемые  принципы открытости  ФКЦБ превращены в  пустую формальность. Говорить о том, что ФКЦБ России «оказывает методологическую поддержку» в ситуации, когда действует внутренняя установка «справок не даем» - абсурд.

7.     Переход на безбумажную технологию, способную объединить всю страну в единую национальную систему рынка ценных бумаг не созрел и объективно остается «многоукладность» на рынке ценных бумаг.

8.     Русский опыт: «семь раз отрежь, а потом померь» (проб и ошибок) действует. Господство о, ангажированного  интереса на государственном уровне сохраняется, субъективизм, малая компетентность и игнорирование реалий - прямое следствие такого подхода. Поэтому - «хотим как лучше, получаем как всегда».

9.     Принятие двухуровневой системы регулирования рынка ценных бумаг - разумная стратегия. Но под вопросом  процедура формирования состава ФКЦБ России: кандидатуры назначаемы без согласования, нет  сменяемости и ротации. Некоторый противовес представляет коллегия, но не ясен принцип создания экспертного совета: отсутствуют  голоса регионов,  биржи. Не  понятны привилегии  одних ассоциаций над другими, напоминающие больше лоббирование (неполнота представляемых интересов вызывает нормативную неполноту и слабость обратной связи).

10.  Чрезмерные, не контролируемые,  права ФКЦБ России, отсутствие системы, оценивающей   ее действия, критерии, принимаемые в нормативах без  и должного, опирающейся на мониторинг основания, безнаказанность - первые результаты «регулирования по русски». Отсутствие правил и принципов регулирования рынка не позволяют определить границы экономической целесообразности действия Комиссии.

11.  Государственный контроль над деятельностью инвестиционных институтов - лицензирование и инспекция имеет и  положительный результат, но процедура инспекции должна быть четно определена.

12.  Основной вопрос России - ситуация «догоняющего развития»  или создание собственного рынка ценных бумаг есть проблема экономической политики и стратегии, а здесь стоит вопрос  - кто, каким путем ее формирует, что есть  цель национального развития, какова концепция хозяйственного строительства. Основной вопрос в Российской политике до сих пор не решен.

 

Фондовый рынок Великобритании

Типологические черты рынка:

 - число акционеров в 1993г. - 22% взрослого населения

-  доля институциональных инвесторов выросла с 48% в 1975г. до 62% в 1992г.

-  интернациональный рынок ценных  бумаг

Система регулирования:

Традиционно контроль за рынком  в руках  профессиональных участников .

1986г.- создан  Совет по ценным бумагам  и инвестициям SFA, суперсаморегулируемая независимая некоммерческая компания, участниками которой являются фирмы, работающие на финансовом рынке, формально  подчиняется Казначейству (исполняющему функции Министерства финансов). В  деятельности  руководствуется 10 принципами и 40 правилами. Совет делегирует свои полномочия  саморегулируемым организациям SRO (сюда входят SFA,FIMBRA- ассоциация финансовых посредников, IMRO - ассоциация инвестиционных управляющих, LAUTRO , юнит трастов, и уполномоченных бирж: ЛФБ, LIFFE, Лондонская товарная биржа, Международная нефтяная биржа, Лондонская биржа металлов, Лондонская биржа). Правила саморегулируемых организаций обязательны  всем.

   Совет по ценным бумагам и инвестициям входит в состав ассоциации участников международного фондового рынка. Приобретение лотов акций регулирует частная организация - Лондонский Совет по вопросам слияний и поглощений, ограничивает возможности агрессивной  скупки , предлагает раскрытие информации.

    Рынок государственных ценных бумаг регулирует  Банк Англии. Представители Банка Англии включены в состав всех профессиональных финансовых организаций. Этим реализуется финансовая политика.

Законодательная база:

  1985г.- Закон об инсайдерах (ценных бумагах компаний)

  1986г.- Закон о финансовых услугах (не о ценных бумагах, как везде, а шире, о инвестициях и рынке) вызван «Политикой Большой встряски». Обязательное  лицензирование инвестиционного бизнеса, под которым понимается купля-продажа, организация торговли, управление инвестициями третьих лиц, предоставление консалтинговых услуг, организация коллективного инвестирования. Закон регулирует финансовые институты и инвестиционный процесс, включая деривативы, товарные фьючерсы, опционы на драгоценные металлы ( но не саму торговлю металлами) и долгосрочные страховые полисы. В соответствие с этим законом

 был создан SFA, наделенный исключительными полномочиями по регулированию рынка, лицензированию, инспектированию, контролю.

  1989г. -  Закон о компаниях - права акционеров. Компании  частные (Ltd.) , которые могут не прибегать к публичному размещению акций и публичные (PLC). Английское законодательство не указывает на то, какие могут быть акции, какова процедура перехода права собственности, ибо полное описание акций проводится в меморандуме (сокращенный вариант устава) и уставе. Различается «уставный капитал», (объявленный в меморандуме) «выпущенный капитал»( акции по номинальной стоимости, размещенные среди акционеров) и «оплаченный капитал».

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

     Принцип саморегуляции снизу на некоммерческом и частном уровне. Этому способствовала практика прецедентного права и контрактных отношений.

    Однако необходимость согласованности действий на межпрофессиональном уровне, на уровне государства и  стремление не упустить лидерство на международной арене потребовали выработки системы взаимопроникновения и взаимоотчетности.

   Деятельность саморегулируемых организаций подчинена стратегическим принципам, выполняющим роль ориентиров.

Законодательная база отличается полнотой охвата проблем: акционерные общества, инвестиции, ценные бумаги, компании, действующие на рынке - а недостаток регулируется на уровне документов компаний и ассоциаций. В случае конфликта интересов возникает прецедент, в дело вмешивается суд или срабатывает система саморегуляции. Сильна обратная связь.

Выводы:   

1.     Для  однородных в экономическом развитии стран возможна модель полной саморегуляции рынка, но это скорее исключение из правил, как асимптотическое направление.

2.     Даже в этом случае система баланса и согласования с государственной политикой присутствует через обязательное участие (здесь уже чиновников) в работе SRO.

3.     Английская модель  может быть моделью мирового наднационального рынка

Компоративистика:

1.    Передача полномочий   саморегулируемым организациям SRO (НАУФОР- ассоциации брокеров и дилеров, ПАРТАД - трансфер-агентов и другим ) отвечает современным тенденциям. В этом плане стоило бы развивать ассоциацию Фондовых Бирж России (и фондовых отделов) именно как саморегулируемую и перехватывать часть нормотворческой инициативы у ФКЦБ России, ограничивая тем самым ее вмешательство в  биржевую политику.

2.    Из-за  неравномерности  экономических регионов государственный «дирижизм» в России неизбежен и  перейти на 100% модель саморегулирования рынка не возможно. Ниша деятельности для ФКЦБ России останется. Но авторитаризм должен уступить место  конструктивному сотрудничеству, нормативному со-творчеству.

3.    Законодательная база Российского рынка ценных бумаг не полная и из-за понятийного аппарата. Полезно обратить внимание, что в Англии дается понятие не «профессиональный участник», а «финансовая услуга» и «инвестиционный бизнес». В стране, где исторически ставка сделана  на договор,  закон регулирует лишь инвестиционный процесс и предопределяет экономическую политику в индустрии ценных бумаг, включая их производные и долгосрочные страховые полисы.

4.    Достопримечательно включение в состав руководства саморегулируемых организаций  Англии чиновников финансовых министерств и ведомств, видящих цели отраслевого развития. Опекунские советы практикуются и в России, в этом нет ничего предосудительного, если это способствует созданию единой стратегической линии развития.

 

Фондовый рынок Японии:

Типологические черты рынка:

- специфичен

-  развитость рынка, высока доля капитализации в ВВП

-  чрезмерное огосударствление

- рынок облигаций уступает только США

- значение  акций в финансировании экономики  мало - 0.7%

- сброс акций не возможен, акции не для получения дивиденда, а для связей

- перекрестное владение акциями: достижение стратегических целей, способ для кредита, возможность  технологии

- конфликта интересов между компанией и акционерами нет: роль мелкого инвестора сведена до роли  бесправного кредитора, власть у совета директоров

- доля иностранных инвесторов в акционерном капитале страны незначительна

- монолитность экономической системы -«корпорация Япония»

-  транснационализация капитала: велик выход на рынки евробумаг, евройена

-  в центре  экономики банки с  солидным портфелем  инвестиций, стремятся предотвратить банкротство своих клиентов

- олигопольный характер рынка: 4 фирмы контролируют 36% рынка акций и 80%- облигаций ( в течение недели курс акций может измениться в 2-3 раза)

Законодательная база:

 Закон о ценных бумагах и биржах,  принят  при американской оккупационной администрации.

Разделение банковской и инвестиционной деятельности ( инвестиционные дома и брокерско-дилерские фирмы)

Система регулирования

 Двухуровневая

(комиссия по типу КЦББ США  не прижилась, ее функции перешли к Министерству финансов):

  уровень - Министерство финансов, тесно связано с частным бизнесом  системой назначения чиновников на  должности в брокерско-дилерские компании после 55 лет.

 Совет по ценным бумагам и биржам  - совещательный при министерстве орган по вопросам законодательства   из 20 специалистов, назначаемых Министерством на 2 года.

Комиссия по ценным бумагам  и биржам   с надзорными функциями создана после биржевого кризиса 1992г. (манипуляции) как аффелированное учреждение министерства финансов (комиссия регулирует рынок,  министерство - участников рынка).

2й уровень -  саморегулируемые организации: лицензированные участники объединены в  ассоциацию дилеров.

 Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Адекватная модели экономики, где планирующая  роль государства в экономике велика, где существенный «земельно-залоговый» стандарт. Эти явления входят в противоречии с De facto standard либерализации отношений на мировых фондовых рынках, поэтому Япония перед проблемой модернизации, что  пытается сделать в рамках позитивного права. Проблемы модернизации всегда возникают в подобных государствах каждые 15 лет: жесткую, обеспечивающую национальную безопасность,  достаточно эффективную систему отношений (Япония по капитализации не на много уступает США и тесно связана с ними) надо приспосабливать к новым реалиям. Япония перед структурной перестройкой. К тому же изменилась структура народонаселения страны, а банковская система уже не способна обеспечивать надежность сбережений. Требует изменения и налогообложение - из-за чрезмерных поборов с операций на ценные бумаги, рынок уходит с национального пространства.

   Двухуровневая модель мало похожа на американскую, имеет место «огосударствление» фирм. Система обратной связи присутствует при приоритете национального интереса, выразителем которого является государство.

Компоративистика:

1.    Как и в Японии Россия дает множество нормативов в одном конституирующем законе в форме позитивного права. Когда нибудь потребуется  вводить  поправки, так как такое  право будет  иметь лакуны.

2.    Система регулирования в России с  малой степенью обратной связи, «сдержки  и противовесы» подобраны  не оптимальным образом, возникают элементы произвола.

3.    Совещательный орган Совет по ценным бумагам и биржам в Японии меняется каждые 2 года, что обеспечивает относительную деидеологизацию в вопросах законодательства. В России ничего подобного не наблюдается.

 

Фондовый рынок Германии:

Типологические черты рынка:

-  разрыв между объемом долевых и долговых ценных бумаг в пользу последних

- акциями  обладает только 6% населения

- рынок облигаций  акционерных обществ ничтожен

- обилие форм финансовых инструментов

-  потребности предприятий в долгосрочном капитале удовлетворяют банки

-  контрольные пакеты акций отдаются стабильным инвесторам

- «враждебных» поглощений не бывает

- преобладание крупных институциональных собственников

Законодательная база:

 Закон об акционерном обществе  - права акционеров.

1994г. - Закон об операциях с ценными бумагами

Закон о биржевой деятельности

Система регулирования:

Первоначально все регулирование осуществлялось на земельном уровне.

1994г. -создана  Комиссия по ценным бумагам

Банки играют огромную роль на фондовом рынке

 Немецкий Центральный банк распространяет  полномочия на банки

 Федеральная надзорная палата по банкам - контрольные функции

 Немецкая биржа - квазигосударственное образование

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

1.     В Германии отсутствуют самоорганизующиеся организации и внебиржевой рынок. Вся система представляет пример тотального государственного контроля. Однако неверно думать, что государству чужды интересы хозяйственных субъектов. Структура власти показывает, что сама власть содержит невероятное количество участников, носителей экономических интересов и основные вопросы решаются на парламентском уровне методом согласия. Исполнительная власть действительно едина и эффективна.

2.     Структура фондового рынка Германии и система отношений во многом напоминают Японскую со всеми вытекающими последствиями. Важным фактором жизни страны стал, однако,  процесс создания единой Европы, где доминирует то же континентальное право. Отсюда ориентация не на либеральные рынки Лондона и Нью-Йорка, а на создание общей сети континентальных  бирж, техническое перевооружение, совместимость. В таких условиях модернизация проводится сверху, с участием всей политики государства.

3.     Банки в Германии совмещают кредитную и инвестиционную функции. Они есть  основные участники рынка.

4.     Нормотворчество Германии долгое время происходило от земель. Перевод этого процесса на государственный, федеральный уровень не предусматривал ломки всей предыдущей базы и прошел безболезненно, бесконфликтно, так как вобрал все. К тому же экономическую политику в Германии предопределяет парламент, роль исполнительной власти сводится только к  прямому исполнению. Любая, возникающая при этом дискриминация сразу получит отклик на верхнем этаже власти и в принципе становится не возможной.

Компоративистика: 

Настоящая идеология правящей элиты России скорее всего данную модель отвергает, так как  здесь:

1.     Парламентская республика с сильной степенью парламентского контроля  над исполнительной властью.

2.     Сбалансированность интересов земель и федерального правительства.

3.     Невероятно высокая роль государства во всех проводимых экономических реформах.

4.     Сильная степень защиты граждан.

5.     Особая роль общественных организаций и партий при выработке стратегических решений.

Германская модель выстрадана невероятно быстрой модернизацией ХIХ века, войной, разрухой и реформами Экхарда и является одной из самых эффективных национальных моделей мобилизации ресурсов при минимальной сторонней помощи. Сегодня это государство успешно проводит политику открытости при необходимости решения внутренней проблемы развития бывших территорий ГДР.

    Однако, учитывая  ориентацию стран бывшего СЭВ на Европейский рынок , а также территориальную близость, России во многих вопросах следовало бы обратиться именно к европейскому, в том числе и германскому  опыту, провести более тщательную экспертизу решений и возможно  не на глобальном, то на локальном уровне германские модели окажутся наиболее интересными. Не случайно региональные и даже специализированные биржи имеют тягу к соучастию в проектах исполнительной власти и привязку к своей региональной политике.

Опыт Германии интересен и по набору финансового инструментария, но весь он вплетается в ткань экономической структуры, а не на поверхности, как в США.

    Есть еще одна причина разворота к Германии: в России велика доля вложенного капитала и практически нет свободных денежных ресурсов. Велики феодальные рудименты, выраженные клановостью  власти и психологией «сельской общины». Это при высокой  степени урбанизации. Адекватной моделью управления в такой ситуации является политика Лужкова и Аяцкова, далекая  от  американского либерализма.

     

Фондовый рынок Франции:

Типологические черты рынка:

- набор финансовых инструментов также широк

-  рынок облигаций в 4 раза по обороту превышает рынок акций

-  доля капитализации в ВВП  33%.

-  97% сделок с акциями - в Париже

-  программа приватизации - количество инвесторов  возросло за 5 лет в 5 раз, сейчас их 10 млн.

- рост числа иностранных ( европейских) инвесторов с 19% в 1988г.  до  30%. в 1992г.

- один из наиболее динамично развивающихся рынков производных финансовых инструментов. 

- в 1993г. произведена радикальная реформа  расчетов и переход на  безбумажную технологию

Законодательная база:

 1807г. - Коммерческий кодекс Наполеона признает «агентства по обмену» как вид профессиональной  деятельности

1962г. - специальным декретом за каждым видом бумаг  закрепляется отдельный рынок

1985г. -  закон   для защиты французских предприятий от изменения процентных ставок и колебаний валютных курсов - о фьючерсах. Регулируется Банком Франции

1988г. - Закон о фондовых биржах

Система регулирования:

Государственное регулирование:

Двухуровневое

 1й уровень - Министерство финансов и экономики.

 Комиссия по биржевым операциям (с 1967г., напоминает КЦББ США - специально для защиты инвесторов). Руководство осуществляет правление из 9 человек. Контролирует  стандарты раскрытия информации эмитентами, листинги, выдает лицензии  инвестиционных компаний и взаимных фондов,  на управление портфелями ценных бумаг, расследует жалобы инвесторов.

2й уровень - основная саморегулируемая организация  - Совет фондовых бирж ( подобен Совету по ценным бумагам Великобритании)  создан в 1988г. в соответствие с биржевым законом. Осуществляет лицензирование, общий надзор за деятельностью фирм, общий надзор, разрабатывает общие правила по ценным бумагам - «Генеральный регламент». Состав - 12 человек: 10 от фирм, 1 от листинговых компаний, 1 от членов Совета фондовых  бирж.  «Генеральный регламент»  устанавливает нормативы по созданию новых компаний , правила листинга,  поглощения, содержит профессиональный кодекс поведения должностных лиц, должен быть одобрен Комиссией по биржевым операциям и Банком Франции и утвержден министерством финансов.

В 1992г. создано Общество французских бирж -Парижской фондовой биржи (биржевое общество). «Общество» во Франции -  учреждение, наделено правом контролировать повседневные операции на рынке.

Французская ассоциация биржевых обществ представляет индустрию ценных бумаг как особую отрасль экономики, отстаивает ее интересы в Правительстве Франции и в ЕС, выполняет функции консультанта по финансовым и юридическим вопросам  и в ряде случаев арбитражные функции.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

1.     Модель рынка эклектическая, двухуровневая, с приоритетом министерства финансов как основного флагмана государственной финансовой политики. У комиссии статус независимой, основная цель - защита инвестора. Модель создана в попытке заимствовать лучшие черты американской модели ( защита от злоупотреблений и кризисов национального масштаба) и английской структуры регулирования, придающей гибкость и порядок. Национальная черта рынка - нахождение системы сдержек и противовесов в форме французской ассоциации биржевых обществ.

2.     Французский рынок также ориентирован на Европейское соотщество более, чем на экономику без границ.

3.     Один финансовый центр - Париж, сосредоточение финансовой политики в руках министерства финансов, концентрация полномочий, широта финансовых инструментов  позволяют провести быструю модернизацию технологий фондового рынка.

Компоративистика:

В России, в ходе селективного лицензирования торговых площадок получаем псевдофранцузскую систему с 1-2 финансовыми центрами. Такая система хороша для небольшого государства, производящего бурные обновления республик и технологий каждые 15 лет, а не для гетерогенной России.

Развивающиеся фондовые рынки

Развивающиеся рынки - рынки, возникающие на «местном», региональном уровне мирового пространства с целью решения  в первую очередь экономических проблем тех или иных стран. Поскольку рынки оказываются в олигопольном пространстве, то возникает проблема «центр-периферия» для самих этих рынков, сводящаяся по сути к проблеме адекватности рынка  ландшафтной  среде. Рассматривая рынки в типологии развитости ландшафтов, можно получить минимум 16 идеальных типов рынков с характерными им чертами устойчивости, потенциальной возможности развития и рисковости от типа 11(центр по статусу и центр по положению) до типа 44 (граница по статусу и  граница по положению):

                                                         с т а т у с                 т е р р и т о р и и

ландшафт

центр

провинция

периферия

граница

 

 

 

центр

соответ.

12

13

14

 

 

 

провинция

21

соответств

23

24

 

 

 

периферияграница

31         

41

32                   42

соответст.    43

34          соответ.

 

 

 

     Ландшафтные единицы выделены по степени концентрации власти, конфигурации коммуникаций и направленности информационных потоков. Они  предопределяют типы рынков не только на мировом пространстве среди стран-лидеров и стран-аутсайдеров, но и внутри отдельных стран, так как внутри каждой ландшафтной единицы (которой является и страна, и район как политическая единица) найдется свой центр и своя периферия и возможности становления рынков в этих пространствах будут разные.

 «Развивающиеся рынки» - термин условный. Сюда попадают возникшие рынки, где:

-    пониженная ликвидность

-    непрозрачность рынка ( низкий информационный уровень об     эмитентах)

-    значительные ценовые колебания 

-    недостаточность законодательной базы

-    торговля связана с ограниченным числом акций ( на долю 10       эмитентов

     как правило  приходится более 50% всей   капитализации и оборота)

-    курсы акций отличаются высокой подвижностью от 26%  (Мексика) до 

     75% (Бразилия)

-   прирост курсов акций в год может составлять десятки - сотни    процентов.

    В 1993г стоимость  акций на Варшавской бирже     возросла в 720%, Турции

-210%,    Бразилии - 100% ,   а   в   1994г.    курсовая   стоимость   польских,

китайских, мексиканских  и    турецких компаний  упала  на 40-50%

-  отсутствие   единой   политики   по   ограничениям   на    проникновение 

    иностранного капитала в  отдельные отрасли от     полной   открытости до

    полной закрытости   (нефтепереработка,  транспорт в Мексике), но почти

    повсеместно   отсутствуют    ограничения   на репатриацию     доходов от

    инвестиций и    основной   суммы    капитала,   различия   в     налоговом

    законодательстве  по ставкам   налога   на   доходы   от ценных  бумаг для

    иностранных инвесторов

-   страновые различия - неравномерность развития рынков

К развивающимся рынкам Международной Финансовой Корпорацией отнесены:

1.     Молодые, «самостийные» государства, как правило бедные страны  с   возникающим рынком. Уровень бедности в показателях ВНП на душу населения  ниже $8626. Именно последний и является     ключевым показателем степени зрелости рынка и эталоном устойчивости хозяйственной       системы.

2.     Второй эшелон развитых но классификации ООН стран (Греция, Португалия, ЮАР)

3.     Страны периферийного капитализма с 100 летней историей гражданских кодексов: Латиноамериканские, Индия, а также Турция, Иран, новые индустриальные страны - Индонезия, Корея, Малайзия, Тайвань, Таиланд. Все они включены в Международную Федерацию Фондовых Бирж. У этих стран капитализация может превысить капитализацию  крупных европейских стран (Мексика, Бразилия, Корея, Малайзия, Тайвань, Таиланд)

4.     Небольшие устойчивые страны: Кипр, Маврикий

5.     Страны бывшего СЭВ

Фондовый рынок Индии

Типологические черты рынка:

       - слабость рынка

- биржи существуют с 1830г., торговля «с голоса», слабое техническое оснащение

      - рынок разбит на локальные, не связанные участки,  бирж 21

Законодательная база:

Закон о УЦББИ

Система регулирования:

 До 80-х годов рынок контролировало правительство

В 1988г. основные полномочия перешли к Управлению по ценным бумагам и биржам Индии, аналогичному КЦББ США. Лицензирует и регулирует деятельность брокеров, трансфер - агентов, андеррайтеров, доверенных лиц по трастовым договорам, управляющих фондами, инвестиционных консультантов, и всех тех, чья деятельность связана с ценными бумагами, контролирует вопросы, связанные со слиянием и поглощением компаний, соблюдение честных правил игры на фондовом рынке, публичные выпуски ценных бумаг.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Простейшая, одноуровневая. Отвечает нуждам примитивного, слабого рынка страны, в которой роль фиктивного капитала и основные финансовые отношения развиты незначительно.

Фондовый рынок Китая

Типологические черты рынка:

- огосударствление

- региональные квоты

- жесткая государственная политика в области инвестиций

- биржи государственные: Шанхайская и Шензенская.

Законодательная база:

сведения отсутствуют

Система регулирования:

до 1992г. регулирование осуществляли сами биржи на локальном уровне

1992г. - создана Комиссия по рынку ценных бумаг (по структуре и функциям похожа на КЦББ США). Комиссия проверяет готовность планово определенного предприятия к эмиссии акций.  Для выпуска акций класса В надо согласие местных властей и соответствующих  министерств. Комиссия подчинена Государственному совету по выработке политики  на рынке ценных бумаг. Совет определяет и допуск иностранных инвесторов.

     Инвестиционные институты имеют двойное подчинение и получают разрешение у центрального банка и Комиссии. Посреднические фирмы, связанные с ценными бумагами: юридические, аудиторские, контролируются совместно Комиссией и министерствами юстиции и финансов.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Роль государства в экономике Китая велика, государство выступает в качестве дирижера и хозяина. Предпринимательская активность минимизирована и оставлена на уровне мелких и средних предприятий. Китай наращивает внутренние резервы. Принята авторитарная одноуровневая модель, однако она способствует волевой мобилизации ресурсов.

Фондовый рынок Тайланда

Типологические черты рынка

- до 1992г. действовала 1 инвестиционная компания. В 1994г. их  стало 92

-  доминирование акций финансовых учреждений и компаний по торговле недвижимостью

- ФТБ возникла на основе закона о бирже как государственная организация, Совет  управляющих ФТБ на 50% назначается Комиссией, остальные избираются компаниями.

 - с 1991г. торговля полностью автоматизирована и ведется из офисов компаний 

Законодательная база:

1974г. -  Закон о фондовой бирже

1992г.- основной регулирующий документ - Закон о ценных бумагах, вобравший ряд нормативных актов.

Система регулирования:

Одноуровневая.

1992г. -создана Комиссия по ценным бумагам и биржам и секретариат комиссии как ее исполнительный орган, вобравший полномочия министерства финансов, Банка Таиланда  и ФТБ.   Председатель -  министр финансов, члены : управляющий Банком Таиланда,  постоянные секретари министерства финансов, торговли, 4 - 6 квалифицированных специалиста, назначаемых правительством, генеральный секретарь как руководитель секретариата.  За исключением генерального секретаря члены комиссии работают не на постоянной основе.  Деятельность по претворению решений возложена на секретариат из 250 высококвалифицированных сотрудников. Секретариат является независимым правительственным агентством, расходы которого не  контролируются правительством. Работает на принципе самоокупаемости, получая доходы от лицензирования и плату за проспекты эмиссии. Лицензированию подлежат брокерская, дилерская , консультационная, андеррайтинговая деятельность, управление взаимными, пенсионными фондами.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Простейшая, удобная для маленькой страны с одной биржей и полностью автоматизированным  рынком. Комиссия создана по межведомственному принципу в форме независимого правительственного агентства.

Фондовый рынок Мексики

Типологические черты рынка:

- вышли на рынок США  с помощью американских депозитарных свидетельств ADR,  котируемых в NASDAQ

- акции разделены на А и В, С и N( не имеющие права голоса), L( с ограниченным правом голоса) для регулирования иностранных инвестиций

- с 1991г. разрешена сделка без покрытий

- рынок рисковый

Законодательная база :

 1975г. - закон о рынке ценных бумаг

 1980г.-  Закон об инвестиционных компаниях (способствовал  созданию взаимных фондов).

Система регулирования:

Одноуровневая.

1964г.создан основной регулирующий орган  - Национальная Комиссия по ценным бумагам  Comision Nacional de valores ( по образцу КЦББ США). Состоит из Совета  управляющих: представители министерств финансов, торговли, промышленного развития, центрального банка, прочих регулирующих комиссий и ведущего банка развития  Nacional Financiera,а также из  консультативного комитета и офиса председателя.

Прямые инвестиции  допускаются  с  согласия Комиссии по иностранным инвестициям

Компоративистика:

Мексиканская структура комиссии по ценным бумагам близка ФКЦБ России: штат комиссии, коллегия ( подобна Совету управляющих), экспертный совет наподобие консультативного совета. Та же статичность. Единственное отличие - в России введен 2й уровень регулирования на уровне SRO. Но мексиканская комиссия не смогла предотвратить обвал  рынка в 1994г.

Фондовый рынок Бразилии:

Типологические черты рынка:

- биржи с историей более 100 лет

- 9 бирж, соединенных электронной системой между собой и офисами

- Сан-Паулу и Рио-де-Женейро берут почти 100% оборота

- торговля только ценными бумагами корпораций и деривативами

- инвесторы в основном институциональные

- первое место по величине капитализации в регионе

Законодательная база:

1976г. - Закон о корпорациях

1976г. - Закон о ценных бумагах

Система регулирования:

Одноуровневая:

 Национальный монетарный совет

Центральный банк

1976г. - Комиссия по ценным бумагам, созданная на основе закона (функции лицензирования, контроль за первичным и вторичным рынком). Комиссия тесно связана с министерством финансов.

 В 1994г. - в комиссии автоматическая система сбора  информации об эмитентах, аналогичная американской EDGAR.

 Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Одноуровневая, авторитарная. Возможно достаточная для высококонцентрированного рынка.

Фондовый рынок Чили

Типологические черты рынка:

- широкомасштабная приватизация

- 3 биржи, 80% оборота у валютно-фондовой биржи Сантьяго, торгующей и деривативами

- особая форма системы социального страхования: частные пенсионные фонды как основные инвесторы

Законодательная база:

не известна

Система регулирования:

Одноуровневая.

Регулирование возложено на Инспекцию по ценным бумагам и страхованию (контролирует  листинговые , страховые компании, взаимные фонды, брокерские фирмы, иностранные инвестиционные фонды, фондовые биржи, ведет регистрацию всех выпускаемых ценных бумаг).

Инспекция по банкам и финансовым учреждениям, связана с министерством финансов (контроль за банками и иными кредитно-финансовыми институтами).

 Есть полномочия  у центрального банка.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

За инспекциями закреплены только контрольные функции. Никаких законотворческих полномочий, никакого влияния на политику в области рынка ценных бумаг. Политика и стратегия формируются на другом уровне. Возможно в этом успех чилийских реформ.

Фондовый рынок Польши

Типологические черты рынка:

-смешанная модель фондового рынка: банки также профессиональные участники

-биржа одна, французская торговая система

Законодательная база:

1991г. -основной Закон о торговле ценными бумагами и доверительных фондах.

Система регулирования:

Одноуровневая.

1991г. -  Комиссия по ценным бумагам (функции  схожи с  КЦББ США). В  1994г.  поправки из состава правления Комиссии права голоса лишились представители Ассоциации брокеров и акционерного общества Варшавской фондовой биржи. Полные права - у представителей министерства финансов, министерства приватизации, Национального банка, Антимонопольного агентства и председатель Комиссии, назначаемого премьер-министром по совместному предложению министра финансов и президента центрального банка. Комиссия регистрирует  эмиссии (разные требования к открытой и закрытой подписке).

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Несложная модель регулирования и осуществления государственной стратегии на одной технически оснащенной площадке. Авторитаризм, по всей видимости оправдан в переходный период.

Фондовый рынок Венгрии

Типологические черты рынка:

-  абсолютное доминирование иностранного инвестора на рынке акций из Австрии и Германии

-  клиринговая палата и депозитарий KELER, образованы совместно с БФБ

- брокерско-дилерская деятельность исключительная. Банк участвует через дочернюю компанию

Законодательная база:

1988г.  -  Закон о компаниях  (в традициях континентального права)

1990г. -  Закон об открытой эмиссии и фондовой бирже (норматив для создания БФБ)

Определение ценной бумаги -  в гражданском кодексе.

Закон о ценных бумагах опирается на англо-саксонское законодательство.

1992г.- Закон об инвестиционных фондах.

Система регулирования:

Одноуровневая.

 1990г. -  Государственная инспекция по ценным бумагам. Глава Инспекции назначается правительством, деятельность контролируется министерством финансов. Регулирует открытые эмиссии, лицензирует профессиональных участников.

Модель регулирования рынка ценных бумаг:

Простейшая, посредством инспекции. Политика на рынке ценных бумаг определяется не здесь. Модель рациональна на уровне небольшого государства с одной биржей.

Выводы:

В странах с переходной экономикой или слабым, неустойчивым рынком сложилась одноуровневая система регулирования, роль комиссии по ценным бумагам часто берет на себя инспекция. Стратегические вопросы рынка решаются на государственном уровне. Там, где комиссии участвуют в нормотворчестве, их сдерживают представители межведомственных учреждений. Второй уровень - саморегулируемые организации, представлен слабо, либо отсутствует , модели авторитарные. Центром властных полномочий становится биржа как структура административного воздействия и регулятора рынка на локальном уровне. Биржа в ряде стран созданы как государственные учреждения, это подчеркивает их значимость в инфраструктуре экономики государств, но торги идут уже не обязательно в зале, а из офисов компаний, так как техническое оснащение биржевой торговой системы возведено в ранг государственной политики. Национальные биржи - предмет особой заботы государств. Каждое государство стремится иметь свою национальную площадку. По всей видимости тот же мотив на уровне  субъектов Российской Федерации.

 

РЫНОК РОССИИ

-    непрозрачность рынка - не высокий информационный уровень

 -    значительные ценовые колебания - прирост курсов в десятки раз

 -    неразвитость нормативной базы, лакуны, присутствуют не правовые отношения

  -   торговля связана с небольшим числом акций ( на долю 10   эмитентов  50% всей

    капитализации   и оборота)

 - курсы акций отличаются  подвижностью по  среднеквадратическому  отклонению

   курсовой стоимости и много выше дохода по ставке ссудного процента

-  непредсказуемость рынка, непредсказуемость политики

-  низкий  доход на душу населения, ниже, чем на Кипре и в Турции

- рынок возникающий

- роль фиктивного капитала в экономике иала

- инвестор институциональный

- рынок корпоративных бумаг слаб

 Выводы:   

1.     С созданием  рынка его регулирование становится неизбежным.

2.     Регулирование требует адекватного воздействия, т.е. прозрачности ситуации

3.     Экстремальность ситуации  заставляет принимать меры на уровне государственной политики.

4.     Государственная политика должна отвечать национальным интересам, т.е. долгосрочным стратегическим целям и наращиванию ВВП как двум критериям публичного интереса. Не важно, кто ее строит и кто ее реализует.

5.     Авторитарный способ внедрения государственной политики соответствует одноуровневой модели с приоритетом министерств и других государственных органов. Формы авторитарной модели различные: от Германской, Китайской, Бразильской до Чилийской, Венгерской, Польской. Такой метод обеспечит порядок. А при разумной политике - эффективность. Однако разумная политика достигается  балансом интересов, что в условиях авторитаризма  не всегда достижимо. Поэтому двухуровневая модель для России предпочтительнее, к тому же она отвечает мировой тенденции. Двухуровневая модель оправдана и там, где есть либо стихийный, либо внебиржевой рынок, либо компьютерно-сетевые торговые системы.

6.     Нормальный рабочий процесс происходит на уровне самоорганизации участников. Чистая самоорганизация  лишена стратегического видения  и может приводить к кризисам, как это случилось в США. Поэтому в эту систему инфильтруются противовесы. Это мы видим в Великобритании. Другой  путь - создание двухуровневой системы. Так поступили в США, Японии, Франции.

7.     Переход на безбумажную технологию, способную объединить всю страну в единую национальную систему рынка ценных бумаг не созрел. Будет оставаться «многоукладность» на рынке ценных бумаг, а значит естественно иметь много бирж. Они будут различны по величине собственного капитала. Российское требование однообразия в этом вопросе нелепо.

8.     Русский опыт проб и ошибок влечет большие издержки, здесь всегда вбудет  ангажированный  интерес, опасный  на государственном уровне. Субъективизм, малая компетентность и игнорирование реалий - последствия такого подхода. Однако технологии власти и  оптимального решения в России не выработано.

9.    Законодательная база Российского рынка ценных бумаг остается не полной. Несвязная семантика вызвана лакунами, не проработанностью понятий и категориального аппарата, принципов и методологии.

10. Система регулирования еще требует обсуждения. При разработке административных рычагов регулирования следует исходить из баланса требований De Fakto Standard  экономики без границ и «земельно-залогового стандарта»(национального: нравов, обычаев, практики).

11. Не очень просто формировать единый, целостный, конституирующий рынок закон в условиях экономики переходного периода, особенно в форме позитивного права. Множество нормативов в одном  законе все равно не охватят всю проблематику. Рано или поздно придется вводить в такую систему поправки. Ситуация, когда нормирующие документы выходят пакетами или поэтапно, как это отработали в США, нам кажется, более конструктивна и гибка.

12. Развитие сопредельных отраслей права, институтов залога, страхования и т.п. позволило бы обратиться к опыту стран с сильным «земельно-залоговым» стандартом в части выпуска новых, разнообразных долговых финансовых инструментов как перспективного способа инвестиций, адресованных не на крупного институционального инвестора, который по натуре игрок, а на среднего и мелкого инерционного держателя. Этот шаг повысил бы устойчивость рынка ценных бумаг.

13. Проблема геополитики России в трудности ее идентификации. Она  неожиданно оказалась между двумя новыми противостоящими центрами коммуникации и модернизации - американским либеральным и Европейским континентальным. Между Западом(Европа) и Востоком (США) тогда, когда утрачена собственная позиция.

Концентрация биржевых площадок - закономерный процесс. Но все же число бирж не меньше числа стран мира. Большие страны позволяют иметь специализированные биржи и несколько региональных, не считая региональных площадок основных бирж. Так  в США -7+6 специализированых товарных, фьючерсных и опционных , Япония -8 + Токийская фьючерсная, Англии - 1 с 6 региональными площадками и системой LIFFE, Германия - 8 + Немецкая биржа срочных контрактов, Франция - 7, Канада -5, Швейцария -3, Испания -4, Австралия -1 с дочерними  биржами. Товарные биржи мира продолжают иметь фондовые отделы.

 

Сайт создан в системе uCoz